老凤祥(600612)

事件： 公司近日发布 2017 年半年报，实现收入 228.9 亿元，同比增长 13.19%；归母净利润 5.83 亿元，同比增长 11.42%；扣非后归母净利润， 5.53 亿元，同比增长 14.95%，经营活动产生的现金流净额9.38 亿元，同比增长 207.31%。业绩基本符合预期。

Q2 扣非净利增速良好，业绩达标步伐稳健。 上半年，公司收入/归母净利润/扣非后归母的同比增速分比为 13.19%/11.42%/14.95%，较上年同期增速+16.88pcts/+13.80pcts/+14.32pcts，增速重回两位数。单季度拆分看， Q2 增速 11.9%/-3.5%/18.6pcts，较一季度变化-2.2pcts/-32.3pcts/6.9pcts，单二季度扣非净利增长表现较好。总体上，上半年公司的营收达到董事会预定目标 380 亿元的 60.24%，利润总额达到董事会预定目标 19.13 亿元的 53.06 %，归母净利润也达到董事会预定目标 11.05 亿元的 52.76%--业绩超过目标半数。

公 司 2012-20161H 的 收 入 占 比 全 年 收 入 百 分 比 分 别 为52.6%/55.1%/55.9%/58.8%/57.7%， 2017 上半年占比 60.24%突破新高；归母净利润历史占比分别是 51.3%/44.0%/44.9%/47.9%/49.4%，当期的 52.76%亦达到新高。

综合毛利率、期间费用率均小幅小降。 报告期内，销售费用/管理费用分别上升 8.6pcts/0.8pcts，销售费用增长主要系本公司下属子公司工资及福利费、租赁费、广告费增加所致。销售费用率/管理费用率基本与上年同期持平。报告期内的综合费用率小幅下降 0.13 个百分点至 3.0%。综合毛利率 7.7%，较上年同期小幅下降 7bp。

完善品牌体系，规模优势具备。 报告期内，公司网点数再增 70家，期末总数达到 3058 家，其中，老凤祥自营银楼和自营专柜 173家、银楼连锁专卖店 1339 家，经销网点达到 1537 家，海外银楼 9 家，网点布局已覆盖全国，涉足海外。公司产品品类丰富，产业链较为完整，在原有的八大类基础上添加了珊瑚、珐琅、高端 K 金镜架、工艺美术旅游纪念品、金镶玉等新品类，公司于 5 月份成立了上海老凤祥钟表有限公司。公司正着力发展非金饰品，上半年通过区域非金饰品专题订货会的形式，加大终端零售市场非金饰品的宣传造势和投放力度，上半年翡翠销售额比去年同期增长 56.73%，镶嵌首饰增长 21.49%，K 金首饰增长 79.32%；同时，公司在东莞的老凤祥东莞珠宝镶嵌首饰有限公司项目正式启动，有利于公司发展镶嵌饰品，地理位置上也更接近香港，有利于衔接以香港为中心的海外业务，随着当下珠宝行业国际化、时尚化、年轻化的趋势，公司在非金饰品方向的努力或成为未来营收的新增长点。

盈利预测与评级： 公司作为老牌黄金珠宝龙头企业，积累多年经营经验，规模领先，品牌力强硬，现逐步发展黄金以外各个品类，有望借助品牌力基础通过完善产品体系维持较高的业绩增速。

我们预计 2017-2019EPS 分别为 2.48/2.98/3.51 元， 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价 56 元。

风险提示：金价及汇率的波动，消费市场回暖不及预期