复星医药(600196)

2017 年上半年收入增长 20.41%，扣非净利润增长 13.33%。公司 2017 年上半年实现收入 83.53亿元，增长 20.41%； 归母净利润 17.89 亿元，增长 12.58%；扣非净利润 12.68 亿元，增长13.33%； EPS0.7 元， 基本符合预期。

核心产品增速稳健， 单抗药物临床顺利推进。 17 年上半年药品业务收入 57.76 亿元，增长19.12%， 分部利润 9.7 亿元（ +13%）。 核心领域心血管用药增长 11%、代谢及消化用药增长29%、抗感染用药增长 20%、血液系统用药增长 20%、中枢神经系统用药增长 11.5%、抗肿瘤用药-3%。 截至目前公司共有 6 个单抗产品（ 11 个适应症）获批进入临床，其中利妥昔和曲妥珠进入三期临床，重组抗 PD-1 人源化单抗用于实体瘤治疗 7 月获 CFDA 临床试验注册审评受理。 公司与全球领先 T 细胞免疫治疗公司 KITE 合作打造的复星凯特有望受益于 7 月中旬诺华 CAR-T 产品获得 FDA 专家委员会一致通过事件， 产品 KTE-C19 上市进度有望加快。 同时8 月底美国生物科技公司吉利德同意以 119 亿美元高价收购 KITE，体现其领先的市场地位。另外， 公司控股子公司 Fosun Pharma 拟出资 1800 万美元股买美国 Sandoz 的氟西汀等产品，大部分为美国市场在售的仿制药品种， 覆盖中枢神经系统、心血管、抗感染等领域，预计将推动公司制药业务的国际化， 且未来有望受益于一致性评价制剂出口转报等政策利好。

医疗服务核定+在建床位数超过 6000 张，预计维持 20%增速。17 年上半年医疗服务收入 10.12亿元， 增长 34.39%， 剔除 16 年设立温州老年病医院及收购齐鲁检验所等影响后，收入较 16年同口径增长 19.11%，分部利润 1.3 亿元（ +18%） 。 我们预计 17 年医疗服务收入有望维持20%以上的高增速。 公司控股的禅城、济民、广济、钟吾医院、温州老年病医院等核定床位3018 张，另外在建的南华附二胸心医院、玉林广海投资等项目有望贡献超过 3000 张床位数。另外， 上半年青岛和睦家医院已投入运营，广州和上海浦东和睦家医院也在加紧建设中。

达芬奇机器人手术量增长 60%， Sisram 申请分拆上市有望助力医美业务高增长。 17 年上半年医疗器械收入 15.46 亿元，增长 16.99%，剔除 17 年新收购 Breas 等影响后，收入较 16年同口径增长 11.65%，分部利润 2.2 亿元（ +16%） 。 公司代理的达芬奇手术机器人在大陆与香港地区手术量约 12800 台（占 16 年全年 67%） ，增长 60%。 公司通过受让 CML30%股权全资控股 CML， 增厚业绩的同时有望依托 CML 加速高端医疗器械的协同发展，上半年 CML 贡献净利润 8837 万元（占比 4%） 。 另外， 公司控股子公司 Sisram 向港交所提交上市申请， 我们认为 Sisram 分拆上市后有望拓宽融资渠道，加速公司医美业务的资源整合。

毛利率提升 3.78 个百分点， 期间费用率提升 3.83 个百分点， 每股经营现金流提升 9%。 2017年上半年毛利率为 57.24%， 提升 3.78 个百分点； 期间费用率 44.9%， 上升 3.83 个百分点；其中销售费用率 27.33%， 上升 3.12 个百分点，主要原因是配合核心产品进行市场开拓；管理费用率 14.56%，上升 0.56个百分点，主要由于费用化研发投入增加 50%；财务费用率 3.01%，提升 0.15 个百分点。 每股净经营性现金流 0.4423 元，同比上升 9%。

内生+外延打造医药医疗全产业链航母，维持增持评级。 公司是医疗/医药低估值白马， 内生+外延双轮驱动三大业务齐头并进。 由于 H 股配股，以及公司多个产品处于研发关键期，研发费用增长较快， 我们略下调 17-19 年 EPS 至 1.32 元、 1.56 元、 1.83 元（原 1.41 元、 1.67元、 1.92 元） ， 增长 18%、 18%、 17%，对应 PE 为 23 倍、 19 倍、 16 倍，维持增持评级。