招商蛇口(001979)

投资要点：

公司2017 年上半年业绩低于预期，归母净利润负增长。公司2017H1 实现营业收入194 亿元，同比增长-8.7%；归母净利润为34.7 亿元，同比增长-9.5%；扣非后归母净利润33.6 亿元，同比增长-6.0%。少数股东损益占比升至15.9%，同比增加2.8pct；归母净利率为17.9%，同比基本持平；摊薄ROE 为6.2%，同比减少1.7pct。公司销售毛利率降至25.8%，同比下降8.1pct，主要系上期出售于蛇口持有多年的零售物业令园区业务毛利率基数较高，以及邮轮业务航线增多前期投入成本较高所致，预计全年毛利率将恢复正常，略高于行业平均水平。归母净利率未下滑主要系本期转让长诚、高立股权确认投资收益24.65 亿增厚业绩所致。

公司2017H1 销售额达到537 亿元，同比增速74%，全年目标1000 亿元。2017H1 公司实现签约销售面积288 万平米，同比增速48%，销售均价1.86 万元/平米。2017 年下半年预计推出可售货值1300 亿，距离完成全年千亿销售目标尚存有463 亿的距离。从可结算资源看，目前公司拥有预收账款682 亿，较年初增加157 亿，全年结算收入增长基本有保障。

资产负债率与融资成本均低于行业平均水平。2017H1 公司资产负债率为72.3%，剔除预收账款后的资产负债率为63.3%，低于行业平均水平。2017H1 公司顺利获授50 亿元中期票据额度、150 亿元公司债发行权，上半年综合资金成本4.6%，较2017H1 上升0.1 个pc，在全行业融资难度提升的情况下依然保持较低的资金成本与较高的融资额度。

招拍挂+整合集团内外资源，双管齐下获取优质土地储备。公司于2017H1 在北京、上海、广州、南京等一二线城市通过公开市场招拍挂获取16 宗土地，总地价353 亿元，土地购置面积227 万平米，平均楼面价1.56 万元/平米。此外，公司启动自中外运长航并入集团以来首个地产合作项目――南通市港闸区住宅项目，并积极参与国企资源整合，与武钢、昆钢分别签署战略合作协议，共同对社区与园区进行开发运营，园区方面公司将对旧厂房进行升级改造，引入相关产业，提升土地价值。

产园业务全面铺开，龙头企业强强联手。公司与多地政府合作，积极发挥城市运营商的功能，公司拟于湖北蕲春、北京通州台湖镇、深圳光明新区等地开展产业园区业务，目前在全国共有十余个产业新城项目正在跟进中。同时公司与各行业的龙头企业牵手，布局高科技、健康养老、文化教育等产业。公司与华为的联合创新中心落地蛇口网谷，以助力园区沉淀技术成果；与力宝集团成立招商力宝医疗合资平台，参与“一带一路”领域的医疗合作发展。

聚焦中高端租赁市场，响应国家发展租赁市场号召。公司目前在深圳拥有约50 万平米、1.3万套长租公寓产品，已形成“壹栈/壹间/壹棠”三大核心产品线。北京、天津、武汉、重庆等城市的多个自有物业改造成公寓的项目正在推进，公司计划以三年的时间实现全国布局，总规模达到300 万方。

维持盈利预测，维持增持评级。考虑到公司上半年销售业绩增速亮眼，土地资源获取提速，同时产园业务与租赁业务具有较好的发展前景，同时公司推出了项目跟投机制，有利于提高公司经营效率，因此维持盈利预测，给与增持评级。我们预计公司2017-19 年归母净利润分别为112.2/133.4/162.7 亿元， 同比增速分别为17.1%/18.9%/22.0% ， EPS 分别为1.42/1.69/2.06 元。