上海环境(601200)

投资要点:

主营业务收入缓慢增长，盈利增长超预期。 17 年上半年，公司实现销售收入 11.97 亿元，同比增长 9.25%，归母净利润 2.99 亿元，同比增长33.24%。公司收入增长主要受益于垃圾焚烧发电业务发展。 毛利率的提升、管理费用和财务费用的下降导致公司归母净利润增速超过收入增速。

垃圾焚烧发电规模效应显着，预计 17 年全年垃圾焚烧发电收入稳定增长。17 年上半年公司入厂垃圾 282.37 万吨，同比增长 17.78%；垃圾焚烧上网电量 8.37 亿度，同比增长 23.2%。松江天马、奉贤东石塘和崇明项目合计 3500 吨/天的产能于 2016 年下半年投产提升公司运行产能。 另外， 发电效率提升和均价提高促进收入增加。

管理费用、财务费用同比减少，预计全年期间费用率有望持续下行。 17年上半年，公司三费合计支出 1.46 亿元，同比下降 6.44%。管理费用下降原因为研发费用的减少；财务费用受归还短期借款利息支出减少影响。

全面拓展“2+4”业务，有望形成新的利润增长点。 公司正在培育污泥、 危险废物处置、 餐厨垃圾处理和土壤修复业务，实现向综合环境服务提供商的转型。公司先后中标桃浦地区污染土壤与地下水修复工程、新沂危废填埋场工程、莆田餐厨垃圾处理工程等设计项目，预计后续逐步贡献业绩。

股东背景强势，旗下污水处理资产及固废资产构成潜在资产注入预期。 公司作为城投集团旗下的环保资产上市平台，实际控制人为上海市国资委。集团承诺分立上市后三年， 将控制的污水、固废等环境类资产和业务注入公司。若后续资产注入，公司经营资产规模将大幅度提升。

首次给予公司“增持”评级。 预计公司 2017、 18 年 EPS 分别为 0.81、 0.90元，按照 9 月 4 日 25.46 元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 29.8 和 26.9倍。 目前公司估值相对于行业水平合理，首次给予公司“增持”投资评级。

风险提示： 项目建设进度不及预期；公用事业服务价格调整滞后。