表内信贷依然不弱

央行数据显示， 8 月份贷款新增 1.09 万亿，上月新增为 8255 亿元，同比多增 1433 亿元，和我们的预测值一致。从增速上看，信贷同比增速为13.2%，信贷增速基本稳定。 8 月份居民贷款新增 6635 亿元，占比 61%，居民贷款下滑较慢符合我们之前的判断。非金融企业贷款增加 4830 亿元，其中，短期贷款增加 695 亿元，中长期贷款增加 3639 亿元，票据融资增加 318 亿元，非银行业金融机构贷款减少 513 亿元。居民贷款占比略有下滑，但依然较高， 近期监管部门严查居民消费贷款和经营贷款抑制了银行居民贷款资产配置的增速。

房地产融资需求不会失速

首先， 房地产投资不会失速。 1-8 月全国政府性基金预算收入 32867 亿元，同比增长 31.3%。国有土地使用权出让收入仍维持高位，今年以来一直维持 35%左右的高速增长，说明地方政府出让土地、地产商拿地的热情并没有减少，支撑房地产投资不会过快下行。根据历史规律，国有土地出让收入同比增速与房地产开发投资中其他费用同比增速有 12 个月左右的领先关系。 其次， 银行在利率上行期间更愿意配置不良率较低的居民贷款。 从银行的信贷倾向来看，银行在利率上行期间更愿意配置居民信贷， 一方面银行对于居民的议价能力更高， 另一方面， 居民的不良贷款率较低。

M2 低增速常态化

央行数据显示， 8 月份 M2 同比增速为 8.9%， M1 增速为 14%，略低于我们之前的预测值，但是 M1 和 M2 的剪刀差基本稳定符合我们之前的预测。我们认为， M2 增速维持在低位核心原因是基础货币增速的下降，央行货币政策维持稳健中性操作，实质上是一种边际增速收缩的策略，基础货币增速的收缩加上无法一直扩张的货币乘数， M2 长期增速势必回落或者维持在较低的位置。国家在治理金融乱象以及防控房地产泡沫的大背景下，需要央行守住流动性总闸门， 我们认为央行货币政策在下半年很难转向， M2低增速也将会常态化。

社融新增稳定，实体经济融资需求不差

央行数据显示， 8 月份社会融资规模增量为 1.48 万亿元，符合我们之前的预测。 社融新增数据在近期出现了一定的改善，社融同比增速也在 7 月份出现了触底反弹的情况，我们认为近期金融同业业务在监管的大背景下有重新加杠杆的冲动，社融新增中非信贷的部分有所恢复，特别是企业债券融资出现了明显好转。 8 月末社会融资规模存量同比增长 13.1%， 其中，对实体经济发放的人民币贷款同比增长 13.8%。我们认为，实体经济融资需求不弱， 叠加 M2 增速回落，四季度利率下行拐点概率依然较低。

风险提示： 地方政府发债加速冲击利率。