开元股份(300338)

恒企现金收购天琥教育 56%股权，估值相对合理

上市公司全资子公司恒企教育拟作价 1.176 亿元现金收购天琥教育 56%的股权。天琥教育 17-19 年承诺业绩分别为 1200 万/1800 万/2800 万元，收购对价对应 17 年 PE 为 17.5 倍，估值合理。根据协议，若天琥教育实现业绩承诺，或三年累计扣非净利润不低于 5800 万元，恒企教育则承诺 2020年 5 月 31 日前启动收购其剩 44%股权，交易价格另行商定。本次交易对手方道基晨灞（天琥教育股东之一，股权比例 6%）持有开元股份 0.3%股份，道基晨灞有限合伙人广州恒钰（持有份额 4.76%）由开元股份副董事长江勇先生持有 72.6%合伙份额，因此本次交易被认定为关联交易。

天琥教育深耕设计培训 15 年，将与恒企形成战略协同

天琥教育起源于 2002 年，是一所集设计培训、教育教学、设计应用推广、设计课程研发于一体的全国连锁教育机构， 公司采用独特的三围五段教学方法培训人才，计划未来三年每年培养 5 万名设计人才， 全国校区规模达到 200 所。天琥教育与恒企教育渊源深厚， 2013 年两家机构结成战略合作伙伴， 恒企教育成为天琥会计技能定点培训机构。本次收购完成将对恒企教育“财经、 IT、设计”三大课程业务布局形成有效补充。

标的资产处于盈利爬坡期，经营业绩迅速提升

2016 年 3-12 月天琥教育实现营收 2225.51 万元，营业利润-484.84 万元，净利润-366.76 万元，经营活动现金流净额 155.1 万元。 2017 年 1-8 月，天琥教育业绩规模迅速提升，实现营收 6187.91 万元，营业利润 730.23万元，净利润 546.56 万元；经营活动现金流净额 529.29 万元。当前公司拥有教师团队 240 多人，在全国 20 多个大中城市拥有 32 个连锁校区，具有良好的行业口碑积淀。

上市公司三季度业绩稳步提升，内生增长动力强劲

开元股份 17 年前三季度开元股份预计实现净利润 1.09-1.11 亿元，同比增长 1475%-1505% ； 17Q3 实 现 盈 利 5352-5559 万 元 ， 同 比 增 长2784%-2896%，符合我们预期。截至 6 月底恒企直营超过 260 家，预计年底接近 300 家。根据公司规划， 17-19 年每年新增直营会计校区 50 家。受政策影响低价会计资格证课程取消，恒企及时推出高端课程，客单价大幅提升。未来公司将充分发挥恒企教育、中大英才线上线下协同作用，构建多层级终端出入口，布局全国“百城千校”，保持强劲内生增长动力。

A 股职教成长白马，维持公司“买入”评级

当前职教市场空间广阔，各子领域集中度低，随着行业竞争加剧优胜劣汰，公司作为细分龙头将借助资本参与持续扩大先发优势，巩固行业地位。维持公司盈利预测， 2017-2019 年归母净利为 1.86/2.68/3.08 亿元， EPS0.55/0.79/0.91 元，对应 PE 为 46.54/32.35/28.11 倍。 维持目标价区间为27.4-28.4 元， 给予“买入”评级。

风险提示：政策变化风险； 项目推进不达预期风险； 市场竞争加剧。