我乐家居(603326)

公司是我国整体橱柜前十强企业，在橱柜主业稳健增长的同时，积极拓展增速更快的全屋定制业务。大规模柔性化生产能力和信息化运营的优势为公司转型全屋定制提供条件。随着渠道恢复扩张并提速，产能释放和股权激励落地，公司业绩有望高增长。 我们对该股给予买入的首次评级，目标价格 27.00元。

支撑评级的要点

全屋定制：增速快、壁垒高的定制家具行业新生力量。 近几年，定制家具成为家具业内的明星子行业，而全屋定制是定制家具行业中的新起之秀，正处于发展前期，随着渗透率提升，未来将是定制家具行业内增速最快的分类。相比衣柜和橱柜，全屋定制对企业的设计服务能力、生产柔性化和信息化水平提出了更高的要求，行业壁垒更高，技术实力领先的公司优势大。

我乐家居：借助信息化优势，向全屋定制快车道延伸。 公司是注重“设计”与“科技”的定制家具企业，传统优势业务是橱柜，全屋定制是未来战略发展重心。公司股权结构稳定，实际控制人夫妇控制 71.26%的股权，核心高管也间接持有公司股份。过去三年橱柜主业稳健增长，衣柜发展迅速， 在积极布局全屋定制后，公司 2017 年上半年营收和利润增长提速，分别增长 47.22%和 1694%。 公司拥有大规模柔性化制造的能力、高效信息化生产管理系统和自动化立体仓库，凭借自主研发的“我乐橱柜设计软件”，公司成为业内少有的做到设计展示图到后端生产自动衔接的企业之一，信息化优势有助于其向全屋定制拓展。

渠道扩张提速、产能释放、股权激励助力业绩成长。 1， 由于产能限制，公司 2016 年对经营不达标、单店收入较小的门店进行撤销，全年经销商净减少 101 家，门店净减少 56 家，渠道精简后单店提货额增长 20%。 2017年渠道恢复扩张并提速，上半年净开店 100 家，预计全年净增加 200 家，未来全屋定制渠道快速铺设值得看好。 2，以全屋定制为主的募投产能预计将于今年年底开始陆续投产，完全达产后将拥有 5.17 亿元的产值。随着产能逐渐充裕，凭借大规模柔性化制造能力和信息化运营的优势，公司在全屋定制领域内大展拳脚更值得期待。 3，今年 9 月，公司完成限制性股票授予，拥有股权的管理层覆盖面进一步扩大。股权激励隐含的业绩目标为 2017-2019 年收入和扣非后净利润每年增长不低于 30%，较 16年之前业绩增速有所提升，展现公司对全屋定制业务快速发展的信心。

评级面临的主要风险

全屋定制拓展不达预期。

估值

我们预计公司 2017-2019 年每股收益分别为 0.60、 0.90、 1.22 元，分别增长 38.79%、 38.98%、 34.97%。鉴于公司的信息化优势，以及积极向增长更快的全屋定制领域拓展，我们给予公司 2018 年 30 倍市盈率，对应目标价 27.00 元，首次覆盖给予买入评级。