辉丰股份(002496)

公司发布三季报，实现营业收入89.39亿元（YoY+162.39%），归母净利润为3.28亿元（YoY+134.08%），基本符合我们预期，其中投资收益为7511万元，同比增加138.71%，主因系公司剥离不良资产农一网。主业增长主要来自于公司产品量价齐升，辉丰石化贸易规模持续扩大。Q3单季度实现营业收入为28.90亿元（YoY+96.49%，QoQ+1.44%），归母净利润为0.94亿元（YoY+163.10%，QoQ+9.30%），扣非后为0.95亿元，扣非后创单季度历史新高，我们认为这是公司农药与贸易双主业齐发力的结果，公司预告全年归母净利润为4.19-5.06亿元，对应Q4单季度为0.91-1.78亿元，公司四季度有望持续受益环保监管带来的产品量价齐升，草铵膦正在试生产有望四季度投产，辉丰石化贸易规模有望再扩大。

受益环保监管趋严，传统主业有望量价齐升，提供业绩安全垫。公司是咪鲜胺、辛酰溴苯腈、氟环唑等多个细分原药品种龙头，国内产能占比大，话语权高。在环保监管趋严的大环境下，公司作为相对合规的农药企业受益于小散乱污产能退出带来的存量替代机会，主要产品均出现量价齐升。公司不断并购产业链上下游企业，积极延伸产业链，形成了“原料―中间体―原药―制剂”完整的产业链，传统产品的生产优势进一步凸显。国内农药出口整体持续有增长，但整体受环保影响产量有下滑，预计海外跨国企业补库存持续时间较长，公司农药产品将中长期受益，为业绩提供安全垫。

草铵膦主导公司未来成长。公司发行可转债募集8.45亿元用于草铵膦、抗倒酯、甲氧虫酰肼原药技改项目。债转股价格为7.74元/股，显着高于目前股价体现管理层对公司内在价值的信心。草铵膦受益于国内百草枯退出及转基因作物推广，有望新增较大需求空间，若草铵膦替代百草枯1/3国内市场份额，将新增6300吨原药需求；转基因领域则有望复制麦草畏成长之路。同时，由于环保安全监管提高准入门槛，行业扩产或慢于预期，价格有望较长时间持续强势。以草铵膦为主导的可转债项目投产将打开公司成长性。

多元化布局――从原药到制剂，从农药到仓储。公司未来一是拓展制剂业务，二是打造仓储贸易业务。公司专利产品及差异化制剂产品在制剂中比重提升，制剂放量将强化农药业务。仓储贸易规模也迅速扩大，公司二期计划再扩一倍产能，目前该业务毛利率较低，未来收入及利润弹性均较大。

维持盈利预测，维持“买入”评级。我们预计2017-2019年营业收入分别为114.37、137.67、160.14亿元，归母净利润分别为4.30、5.35、6.07亿元，目前股价对应PE为20X/17X/15X。考虑到农药行业下游存在复苏预期，行业向下风险较小，以及当下环保监管趋严产品价格有望涨价构成短期催化剂，辉丰石化贸易规模弹性大，公司未来成长性较强，维持“买入”评级。

风险提示：农药行业景气下滑；草铵膦投产低于预期；辉丰石化扩张低于预期。