当升科技(300073)

2017 年前三季度公司营收 14.36 亿元，同比增长 58.2%，归母净利润 1.83亿元，同比增长 192.32%，扣非归母净利润 0.84 亿，同比增长 40.82%，基本符合市场预期。单季度看， 三季度公司营收为 6.01 亿，同比增长69.46%， 归母净利润 0.38 亿，同比增长 46.66%，扣非归母净利润 0.34亿，环比增长 10%，整体来看，三季度公司表现较平稳。前三季度公司业绩整体高增长，一方面由于出售星城石墨获得 1.15 亿投资收益，另一方面由于钴价格上涨，带动正极材料价格大幅提升，盈利水平相应提升，且智能装备业务保持较高增速。

正极材料价格维持高位，盈利水平持稳。 2017 年前三季度公司毛利率17.38%，同比增加 1.17 个百分点，基本保持稳定。三季度单季度毛利率16.93%，环比二季度降低 0.14 个百分点，基本持平。净利率来看，前三季度为 12.77%，同比提升 5.86 个百分点，受益于投资收益增长；三季度单季度净利率 6.39%，同比下滑 0.99 个百分点。 费用率方面，前三季度公司费用同比增长 59%至 1.4 亿元，费用率降低 0.05 个百分点至 9.76%。其中，销售费用同比增长 39%至 2261 万，费用率 1.57％，同比降低 0.22 个百分点；管理费用同比上升 44%至 9965 万，费用率同比降低 0.7 个百分点至6.94％；财务费用同比增长 596%为 1792 万，费用率 1.25％，同比提升 0.96个百分点。

三季度公司经营现金流大幅改善。 期末公司存货 3.71 亿，较年初上涨53%，主要由于原材料涨价，产品价值提升。报告期末公司应收账款为 7.26亿，较年初上涨 41.8％。预收账款 0.66 亿，较年初增加 7.3 倍，说明公司订单大幅增长。现金流方面，三季度末公司经营活动净现金流为 0.38亿元，同比大幅改善，主要由于三季度单季经营净现金流增加至 1.28 亿；由于公司上半年进行产能建设，前三季度资本开支 0.55 亿，投资活动净现金流为-433 万；筹资活动净现金流为 1.03 亿，主要通过借款方式。报告期末公司短期借款额为 3.76 亿，较年初增加 49.6%，账面现金为 3.84亿元，较年初增加 52.7%。

新增 4000 吨产能释放在即，另筹划建设 1.8 万吨高镍三元产能，助力公司高增长。 公司目前正极材料产能为 1 万吨，包括 2000 吨钴酸锂， 6000 吨 532， 2000 吨 622， 4000 吨 622 正极产能预计近期建成投产， 我们预计四季度有望贡献 1000 吨销量。 同时公司筹划建设 1.8 万吨高镍正极材料，一期产能有望年底启动，明年底投产，产能有序释放，确保公司高增长。产能扩张同时， 公司还与澳大利亚Clean TeQ 全资子公司 Scandium21 签订产品承购协议，在未来有望保证公司原材料钴、镍需求。

高镍三元成趋势，公司客户拓展顺利，后续潜力大。 公司动力三元正极材料客户基本囊括国内前十大电池厂商，今年新拓展了数家大客户。作为高镍三元正极材料龙头厂商，公司产品自二季度起产品处于供不应求状态， 预计每个月出货量超过 900 吨。除了应用于动力类电池，公司产品还广泛应用于消费电池、储能电池。公司给正极材料还配套日韩电池厂商，广泛应用于海外储能项目。

投资建议： 我们预计 2017-2019 年归属母公司股东净利润为 2.4亿、 2.78 亿、 4.06 亿元，同比增长 142%/16%/46%， EPS 为0.66/0.76/1.11 元，对应 PE 为 47x/40x/28x。考虑到公司为高镍三元正极材料龙头企业和稀缺标的，且后续产能逐步爬坡，客户拓展顺利，增长潜力大，因此给以目标价 32 元，对应 2018 年 42 倍 PE，维持“买入”评级。

风险提示： 正极材料产能不及预期，原材料价格波动，产品价格下滑，新能源汽车行业政策支持不及预期。