曲美家居(603818)

事件：公司发布三季报，前三季度实现营业收入14.33亿元，同比增长27.23%，归母净利润1.74亿元，同比增长30.67%，扣非后归母净利1.68亿元，同比增长33.05%。单三季度实现营业收入5.5亿元，同比增长23.4%，归母净利0.68亿元，同比增长12.82%，扣非后归母净利0.65亿元，同比增长12%，业绩增长基本符合预期。

渠道拓展按计划推进，收入保持稳定增长。公司16年首次尝试“你+生活馆”模式，单店面积超1500平米，满足实体店体验化、个性化和情境化的升级趋势。前三季度，“你+生活馆”开店拓展计划继续稳步落实，我们估计截止三季度“你+生活馆”开店至45家左右；B8定制系列独立店继续按计划开店，我们估计截止三季度B8独立店数量200家左右，对应收入继续保持快速增长。稳步推进开店计划驱动公司前三季度收入增长27.23%。

毛利率有所下滑，研发费提升带动管理费用率有所提升。公司前三季度毛利率38.93%同比下降0.68pct，主要系报告期间板材等原材料价格上涨所致；销售费用率15.64%同比下降0.58pct，系公司前期市场投入规模效应显现；管理费用率7.7%同比提升0.37pct主要系公司针对四五线城市开发“居+生活馆”，新产品开发导致研发支出较去年同期大幅增长所致。

应收账款周转天数有所下降，预收款保持稳定增长。公司应收账款照比期初增182.14%，应收账款周转天数增4.53天至12.2天，主要系大宗地产客户及工程单应收账款增加所致；存货照比期初增12.1%，存货周转天数降4.08天至55.88天，存货周转情况提升。预收款照比期初增24.64%，与收入增长基本保持同步。“新曲美”战略逐步落地，“居+生活馆”蓄势待发。公司“新曲美”战略持续落地，渠道端在“你+生活馆”基础上针对四、五线城市开发“居+生活馆”，整合全品类成品系列、定制系列、儿童系列、软装饰品，产品价格定位更具性价比，稳步推进渠道下沉，我们预计四季度开始落实开店。信息化方面继续完善OAO设计服务模式导入，实现90%以上的店面导入设计服务体系，采用CRM平台完善终端店面数据管理，有效提升市场运营效率。产品端在现有8大系列基础上持续优化设计，巩固其现代北欧风生活方式。

盈利预测与投资建议：渠道上，公司17年开启大店生活馆模式；产品上，B8定制持续快速推广，为公司带来收入增量。基于公司具备产品、人才、柔性生产基础，新曲美模式值得期待。我们预计公司17、18年收入为21.7、27.9亿元，同比增长30.5%、28.6%；归母净利润2.5、3.2亿元，增速35.2%、28.6%；EPS为0.52、0.66亿元，当前市值对应17、18年29、22倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：渠道扩展不及预期，地产调控超预期