上海环境(601200)

事件： 近日，公司发布三季度报告， 17 年前三季度公司共实现营业收入17.06 亿元，同比增长 2.81%； 归属于上市公司股东净利润 3.87 亿元， 同比增长 22.53%，其中非经常性损益 7380.30 万元； 基本每股收益 0.55 元。点评：

业绩增长放缓，稍微低于预期。 公司 17 年前三季度分别实现营业收入5.35、 6.61、 5.57 亿元，分别同比增长 16.07%、 4.29%、 -8.74%；归属于上市公司股东净利润 1.54、 1.45、 1.75 亿元，分别同比增长42.42%、 24.71%、 7.69%。 公司营收、净利润增速出现逐季度下滑的局面。 业绩增长放缓的原因有二，其一， 16 年下半年松江天马项目、奉贤东石塘和崇明项目合计 3500 吨/天的产能释放， 17 年下半年基数变高；其二，受 1200 吨/天的成都市洛带城市生活垃圾焚烧发电厂关停搬迁影响。 17 年前三季度经营活动现金净流量 6.10 亿元，同比增长18.41%，回款良好。 前三季度公司累计发电量 16.01 亿度、累计上网电量 13.31亿度，分别同比增长 13.99%、13.56%。上网电量占比 83.19%，基本正常。前三季度累计处理污水 5.01 亿吨， 日均处理污水 183.69万吨，经营数据稳健。

毛利率同比持平， 销售净利率大幅提升， 盈利能力保持平稳。 17 年前三季度公司销售毛利率、销售净利率分别为 39.03、 31.05，同比变化-0.56、 4.06 个百分点。公司业务具备公用事业属性，垃圾焚烧处理单价、上网电价、污水处理单价均变化不大，因此毛利率基本变化不大。而销售净利率的变化由于本期取得投资收益 1445.75 万元、其他收益 9497.63 万元。 其他收益大幅度增加主要是由于会计准则发生变更，原计入营业外收入的增值税退税调整至该科目。

期间费用率小幅度下降，预计全年费用率降低。 17 年前三季度三项费用合计 2.24 亿元，同比增长 17.04%；期间费用率 12.76%，同比回落0.32 个百分点。具体至分项费用： 管理费用 1.36 亿元，同比增长25.69%； 财务费用 8831.02 万，同比增长 5.85%。公司期间费用率从13 年的 28.32%下降到 17 年三季度的 12.76%， 费用控制合理，管理效率提高。

积极拓展“ 2+4”业务，有望形成新的利润增长点。 传统市政污水处理、垃圾焚烧发电市场逐步成熟，行业天花板显现，异地扩张存在压力。而公司正在培育污泥、 危险废物处置、 餐厨垃圾处理和土壤修复业务逐步实现向综合环境服务提供商转型。公司先后中标桃浦地区污染土壤与地下水修复工程、新沂危废填埋场工程、莆田餐厨垃圾处理工程等设计项目， 未来新业务有望逐步扩大规模。

维持公司“增持”投资评级。 公司作为上海区域固废及污水处理龙头企业， 占据区位优势。公司大股东背景强势、 资本实力雄厚，旗下污水处理及固废处理等资产存在注入上市公司预期。 预计公司 2017、 18年全面摊薄 EPS 分别为 0.81、 0.90 元，按照 11 月 2 日 27.20 元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 33.4 和 30.1 倍， 目前公司估值相对于行业水平合理， 维持公司“增持”投资评级。

风险提示： 垃圾焚烧发电项目异地拓展不及预期；在建项目建设进度不及预期。