中国联通(600050)

投资建议: 公司混改超预期进行,全业务矩阵全面改进, 新联通即将破蛹而出。 股权激励条件是公司力争达到的目标, 达到行权条件意味着盈利能力将出现质的提升,我们认为公司将大概率完成业绩承诺。 当公司进入良性循环、盈利能力质变时,进击的巨人迸发的能量不会局限在此。 这个迸发的能量来自于未来创新业务收入的大幅提升, 基于公司混改的强大决心,以及未来与互联网公司合作的巨大可能性, 公司创新业务的价值体现将是水到渠成。 我们预计公司 2017-2019 年实现营业总收入 2791 亿元、2999 亿元、 3234 亿元,实现归母净利 17.97 亿元、 53.06 亿元、 81.85 亿元,对应 EPS 分别为 0.074 元、 0.176 元、 0.271 元, 参考当前收盘价,对应 PE 分别为 86 倍、 36 倍、 23 倍。 公司目前股价处于 2008、 2009 年水平,是相对绝对较低的位置, 跌破了 BATJ 增持价格(6.83 元/股),风险释放充分,收益风险比较高,具有较大的投资价值。并且对于新联通,应该从“管道方+运营方” 的角度看待,给予稍高的估值。 首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。

混改起点高, 对于深化国企改革具有先行先试的重大意义: 混合所有制改革是国企改革的重要突破口, 联通集团入选第一批混改试点名单, 是大型央企中第一家进行国有股份改革的企业。集团混改将不仅仅立足于集团本身的经营改革,而是成为“典型案例”,成为“可复制可推广的经验”,对于深化国企改革具有先行先试的重大意义, 必须“做大做优做强国有企业”。 混改方案在国家发展改革委等部门指导下制定,非公开发行股票事项也被证监会作为个案处理,政策层面的支持力度非常大。

混改推进之快超出市场预期: 对于混改如此大动作的 A 股非公开发行事项,从发布草案到完成股份认购发行花了不到 3 个月的时间,落地速度之快远超市场预期。而在混改后, 公司几乎天天都有新的动态出现, 在业务层面、管理层面实行多项改革试验,与混改参与方在各方面进行合作探索。我们可以清晰感受到, 改革创新的种子正在公司内部生根发芽。

BATJ 不只是输出者: BATJ 参与中国联通混改,简单来看,它们的资源优势可以直接作用于公司现有业务, 公司互联网流量类套餐确实实质性带动了移动端用户数增长与 ARPU 值增长。 但互联网公司参与混改,它们并不是单纯起到输出作用, 中国联通的用户(渗透率约 20%)、 数据(5000个节点,数百 PB 数据存储)、 线下渠道(超过 2 万家)、电信业务经营资质与网络基础资产等对于 BATJ 都是非常宝贵的互补输入资源。

混改核心看点在于未来业务模式的创新: 混改的看点在于中国联通和互联网厂商在战略层面的探讨, 如何将共同的资源进行融合, 实现未来业务的改革创新。 公司与京东、 阿里巴巴共同打造智慧生活体验店, 中国联通超过 2 万家线下门店直接加速“新零售”落地,抢占时间优势,体现了混改“创新+共赢”的核心逻辑和真正价值。到了 5G 时代,结合物联网、车联网、 工业 4.0、 人工智能、无人驾驶等场景,连接数、流量、数据量都是级数的增长,蓝图必将更加广阔,未来一定会接连不断有新的业务模式被发掘和推广。

5G 不仅仅是设备商的,还是运营商的: 5G 将撬动数十万亿级的新增产业规模,“大连接、大数据、大计算”将成为未来新业务的核心竞争力。随着公司云计算、 大数据等领域布局的逐步落地, 非常有希望在 5G 时代完成“管道方”向“运营方”转型, 打开巨大的新增空间。当前公司全业务矩阵全面改进,新的联通即将破涌而出。考虑到公司混改的强大决心,以及未来与互联网公司合作的巨大可能性, 创新业务的价值体现将是水到渠成,看好公司 5G 时期巨大潜能。

对症下药改善运营, 合理控制资本开支: 资本开支过高是造成公司盈利能力低下的最主要原因,公司 2018-2019 年将继续合理控制总量,提升投放精度,对症下药,直接改善自由现金流,对于盈利能力的提升作用也将逐渐显现。 5G 是十年大计, 我们认为, 5G 时期的资本开支将更加市场导向化。 Verizon、 KDDI、 NTT、 SingTel 等优秀海外运营商的经验证明,并不是所有成功的运营商资本开支都很高。 公司董事会引入民营股东,未来将会发挥市场化机制的能量,在结合政策、市场以及自身发展情况等基础上,制定符合自身的健康合适的计划,看好混改给公司带来的经营管理的改善提升。

风险提示: 公司混改后续进展不及预期的风险; 移动、固网等业务竞争激烈, 公司业务增速不及预期的风险;公司创新业务发展不及预期的风险