深圳燃气(601139)

发布 2017 年年度业绩快报， 归母净利 8.82 亿、同比增 14.28%，超市场一致预期。 2017 年“煤改气”在工业、居民领域的推进和改造规模超预期，同时因气荒直线上扬的 LNG 售价，一举打破了市场对于未来下游消费高增长可持续性的疑虑。未来各地方发布的天然气用气规划仍要推进、“煤改气”不会因为气荒而停滞， 但步伐会更有序，预计“十三五”内每年新增 300-350 亿的消费增量。

冬季上游气源涨价， 下游电厂顺价、 不利因素削减。 全国多数地区城燃公司冬季工商业销气得到完全顺价， 深圳地区向电厂顺价防止公司售气毛价差因气源上涨而大幅缩减， 盈利不利因素消减。预计2017-2019 年下游分销环节价格政策在需求快速扩张时将维持稳定，回溯深圳区域天然气价格管控，求稳促消费贯穿始终。另一层面 2017年公司各业务价差不变， 电厂用气增幅较多使综合价差接近发改委0.9 元的窗口指导价差， 较难触及税后 7%的投资收益率（深圳地区因两广气价改革、接驳费取消价差较大， 配气收益率限制是否适用仍然值得商榷）。

深圳区域电厂建设、居民、商业改造全面提速。 电厂方面， 规划年用气 3.8 亿 m3的华电项目今年正式投运。 宝昌二期项目已启动、建设用地已批复，预计 2020 年建成投产。 居民、 商业用户拓展方面，《深圳能源发展十三五规划》计划 2020 年前改造多个城中村，涉及居民 100 万户， 商业用户 6000-7000 户。 2018 年居民、商业改造将全面加快，保守预计每年新增至少 25 万户居民用户，商业用气增速超 10%。

异地客户开发规模力度超深圳， 并购步伐加快。 目前深燃异地有 30个区块，总营收占比约为 25%。受益于各地用气规划执行，预计每年新增居民用户 25-30 万户，非居用气（工业用气居多）增速在20-30%。区块收购方面，新成立的鲲鹏基金与致远富基金一道推动深燃异地并购，未来落地的项目数量可能超过 2016 年。

LNG 接收站收益前景良好， 贡献额外弹性。 本轮气荒凸显 LNG 接收站稀缺重要性，拥有自有气源可灵活供给。未来消费增长确定、管道气供给 （国产+进口）增量有限，余下需求缺口主要依靠沿海 LNG接收站补足。 各接收站的周转率可能会由当前平均 50%大幅提升，深燃的接收站（年周转 10 亿 m3） 规模较小、周转更灵活，负荷率应高于行业均值。 国际气源供给仍然宽松、用气高峰过后， LNG 价格会回落。 预计 2018 年下半年公司接收站投产后，进口的便宜现货气不仅可销给新客户，在深圳区域需求看涨情况下，这部分气也可进管道作为备用气源。另外今年三桶油将大量的气放在上海天然气交易中心交易，未来公司进口的气也可挂牌竞价出售，只要气价有吸引力，消化不是问题。

上调盈利预测，给予买入评级。 预计公司 2017-2019 年归母净利为8.81/11.12/13.32 亿元, 对应 PE 为 19.42/15.40/12.85,上调盈利预测，给予买入评级。

风险提示：“煤改气” 推进趋缓； 政府定价政策改变策； 深圳电厂建设、城中村改造不及预期； 异地居民客户拓展及工商业用气增速不及预期； 接收站投产进度滞后，周转率不及预期。