信用债净融资走强， 发行期限拉长。 4 月信用债共计发行 8,744.25 亿元，净融资为 3,145.65 亿元，均较去年同期大幅上升，其中净融资达到自 2016年 3 月以来的新高点， 信用债净融资随债市收益率下行、信贷紧缩而逐步回暖。 发行情况上看， 4 月新券期限继续拉长： 新券的加权发行期限为2.94 年，延续了年初以来的上行趋势，且较一季度的平均加权期限增幅较大。 发行票面利率近期略有下降， 4 月的加权发行票面利率为 5.42%，较上月低 32bps， 较去年年末的高点已显著降低了 55bps。

需求端方面，商业银行持仓拉长久期。 由于净融资持续回暖， 4 月各主流机构均不同程度增持，持仓增速最高的仍是券商自营，而增持主力是广义基金和商业银行。从持仓占比结构上看， 信用债持仓集中度进一步降低，广义基金的持仓比重继续向商业银行和券商自营转移。 而从各券种的持仓结构来看，商业银行对短期产品的持仓由超短融转向短融，同时对企业债的持仓占比显著上升；而广义基金则正好相反，反映出两类机构在久期偏好上的不同。

二季度供给预计继续回升， 期限利差仍有下行空间。 展望未来，供给端方面， 监管政策变化带来的不确定性降低，中长期债市有望延续下行趋势，叠加信贷偏紧等因素，债市供给预计继续回升。需求端，从近期机构的券种配置上来看，广义基金仍存在期限匹配压力，而银行等负债端相对稳定的机构可能在收益率整体下行环境下拉长久期，以博取收益； 现期限利差从年前的高点震荡下行， 除了整体债市资金面较稳定外， 与机构配置偏好的变化也有一定关系。 我们维持流动性相对宽松、 二季度债市走势向好判断，期限利差预计仍有下行空间。

风险提示： 关注监管政策或信用债负面事件超预期增加等带来的资本市场冲击以及利率、信用利差的超预期上行。