盐湖股份(000792)

投资要点：

公司 2018 年报液业绩预告：2018 年亏损 32～35 亿元，去年同期亏损 41.59 亿元。其中 Q3 亏损 19.87~22.87 万元。 2018 年业绩同比修复但仍亏损严重主要因为：1）钾肥价格同比大幅上涨，同时碳酸锂业务放量带动业绩好转。 2）综合利用一、二期项目受天然气供应量影响低负荷运行，预计亏损 7.67 亿元。 3）盐湖海纳 PVC 一体化项目受安全事故影响，预计亏损 11.02 亿元。 4）金属镁一体化项目试车不顺，整体低负荷运行，加之2017 年大额在建工程转固影响，整体生产成本较高，同时在报告期内计提大额资产减值，预计亏损 47.01 亿元。

供需格局改善，大合同钾肥奠定未来 1 年钾肥价格底，国内龙头弹性显著。 2016 年行业龙头钾肥毛利率跌至十年低点，国内经销商亦存在提价意愿，2018 年年初以来国内钾肥市场价普遍上涨超过 500 元/吨，同时 18 年 4 季度钾肥合同价格为 CFR 290 美元/吨，较 2017 年合同价格上涨 60 美元/吨，国内市场价格超过 2400 元/吨。同时 18 年随着 ICL、SQM、 Uralkali 供给持续收缩，虽然 K+S 及 Eurochem 扩产，但全球钾肥 18 年供给仍减少 50 万吨，预计 19 年全球钾肥供给仍减少约 50 万吨，价格仍有上升空间。从长周期来看，钾肥价格与原油价格、农产品价格有很强的正相关性，原油价格上涨，带来替代品燃料乙醇、生物柴油价格上涨，进而推动农产品价格上涨，随之带来钾肥价格上涨，此外燃料成本在钾肥运输成本占比超过 30%，原油价格上涨直接从成本端推动钾肥涨价。公司拥有产能 550 万吨（部分自用），价差每扩大 100 元/吨，增厚 eps 0.15 元，产能弹性明显。每年三四季度为钾肥销售旺季，后半年涨价对公司业绩形成正贡献。公司 18 年钾肥板块生产氯化钾 485.6 万吨，其中 Q4 生产 158.88 万吨，同比增加 38.51 万吨；销量467 万吨，其中 Q4 123.24 万吨，公司氯化钾售价同比增加 308 元/吨（不含税）。

碳酸锂价格回落，扩产有序推进。 碳酸锂价格持续回落，目前电碳主流价 7.7-8.1 万元/吨，工碳报 6.5-7.1 万元/吨。子公司蓝科锂业 18 年生产碳酸锂 1.1 万吨，其中 Q4 生产 2456吨，销售碳酸锂 1.13 万吨，其中 Q4 销售 4445.5 吨，单季度销量超上半年；2 万吨碳酸锂项目已开工建设，3 万吨碳酸锂前期工作在抓紧落实中。

债转股有序推进有望减负。 公司债转股积极推进，为了降低公司资产负债比，减少财务费用，根据公告披露，公司与工商银行、 建设银行等签署了债转股合作框架协议，相关工作在积极的推进中。

投资评级与盈利预测。 钾肥价格持续上行，碳酸锂有序扩产，债转股持续推进。预计公司18 年钾肥价量齐升及碳酸锂投产，由于金属镁项目投产进展缓慢，每年面临大规模折旧和减值，我们下调 18-19 年业绩预测，预计公司 2018-2019 年 EPS 为-1.22、 0.19 元/股（原本为 0.02、 0.30 元/股），预计 2020 年 EPS 为 0.23 元/股，当前股价对应 19-20 年PE 为 32X、 27X，维持“增持”评级。