华润双鹤(600062)

事件：公司发布 2018 年报，实现营收 82.25 亿元，同比增长 28.08%；归母净利润 9.69 亿元，同比增长 14.95%；归母扣非净利润 9.11 亿元，同比增长 11.57%。其中四季度实现营收 19.16 亿元，同比增长 14.99%；净利润 1.25 亿元，同比下降 0.29%，我们认为公司四季度净利润的下滑主要为销售费用提升导致。

输液板块结构优化推动收入端与毛利率提升：公司输液业务收入实现28.18 亿元，同比增长 22%，输液板块收入实现快速增长的原因我们认为有下： 1）产品结构合理化―软包装销量占比较 2017 年末提升 4 个百分点，软包装销量增长 10%，其中直软输液收入同比增长 42%。输液产品线新产品 BFS 收入同比增长 61%；2）公司效率继续提升―输液板块2018 年毛利率达到 53.59%，同比增长 8.71 个百分点。毛利率持续提升的原因除产品结构的调整以外，效率提升为主要原因，2018 年输液人均产值同比增长 22%，劳产率同比提升 16%。我们认为随着公司产品结构的进一步调整，效率的进一步提升，整体毛利率有望继续提升，2019年有望突破 55%的毛利率。

制剂板块实现稳定快速增长：公司制剂板块增速较快，实现收入 52.70亿元，同比增速在 33.50%。其中慢病平台和专科平台收入分别为 30.08亿元和 8.46 亿元，增速分别为 26.69%和 58.30%。我们认为公司制剂板块收入的快速增长主要由两方面驱动：现有产品的逐步放量及“两票制”带来的低开转高开。

盈利预测与投资评级：公司输液产品线实现两位数增长，匹伐他汀、复穗悦和珂立苏等产品逐步放量，降压 0 号保持稳定。我们预期 2019-2021年，归属母公司净利润为 11.15 亿元、12.82 亿元和 14.77 亿元，同比增长 15.1%、15.0%、15.2%；对应 EPS 为 1.07 元、1.23 元和 1.42 元。因此，维持对公司的“增持”评级。

风险提示：行业政策变化风险；生产要素成本（或价格）上涨的风险；产品价格风险。