宏观点评:3月通胀如期反弹‚全年有惊无险——兼看减税是否拉低通胀?
事件: 中国 3 月 CPI 同比上涨 2.3%(预期 2.3%,前值 1.5%); PPI 同比上涨 0.4%(预期 0.5%,前值 0.1%)。
核心结论:
1、 3 月 CPI、 PPI 均有所回升,油价、猪价、低基数是主因: CPI 同比重 回 2%以上,主要是油价、猪价均有不同程度的上涨,且去年同期低基数所致; PPI 同比上涨 0.4%,环比由降转升,石油、黑色仍是主要拉动力。维持此前判断, 综合考虑猪价、油价和流动性,我们预计,二季度通胀压力较大, CPI 可能在 7 月前后达到年内高点(2.5%-2.8%)。除非油价超预期上涨,否则年内 CPI 难“破 3”。 往后看,基于简单模型的测算(纯粹基于翘尾因素和新涨价因素的历史表现),全年通胀节奏如下:
CPI: 2 月大概率是 CPI 同比全年低点, 二季度可能连续走高至 2.3%上方(不会突破 3%), 6-7 月有望年内高点(2.7-2.9%) , 下半年整体回落(需要警惕猪瘟导致猪价大涨,进而抑平 CPI 回落幅度) 。
PPI: 4 月持平或小升,之后趋落,二季度末可能跌入负区间,三季度末迎来最大跌幅,四季度末再度小升;全年整体回落但不会严重通缩。
2、减增值税对 CPI 的影响较小,对 PPI 的拖累约为 0.99 个百分点。
由于 CPI 中各分项需求弹性普遍较低,企业降价意愿薄弱。此外,考虑到 CPI 的服务项此次减税幅度均较小(不超过 1 个百分点),因此我们倾向于认为,减增值税对 CPI 的影响并不显著。从过往两次调低国内增值税的历史经验来看, CPI 当月环比均未出现超季节性下降。
PPI 所涵盖的工业产品同质化程度高、 多为可贸易品,竞争程度更为激烈,企业大概率会调低含税价。以 2018 年 5 月 1 日降增值税税率为考察时点可发现, 增值税下调幅度的 38%会体现在 PPI 中, 由此可得本轮减税对 PPI 的拖累约为 0.99 个百分点。 值得注意的是, 相比于减税,全球 PPI 将决定我国 PPI 中枢水平, 而国内环保限产力度对 PPI 的扰动更为显著。
3、 通胀全年有惊无险,尚难对货币政策形成制约,降准“降息”可期。 近期随着猪价、油价的上涨, 通胀压力有所上升,但考虑到 CPI 上行主要是供给端因素扰动, 叠加 PPI 仍处于下行通道,也就是说通胀尚不足以约束货币政策。 维持此前判断,我国货币政策已然宽松,关键是疏通货币传导机制,可能再降准 2-3 次,“降息”也可期(若真降基准利率,就是要全面松地产)。
风险提示: 模型假设与实际情况不符;国内猪价快速大幅走高; 国际油价超预期上涨。