哈药股份(600664)

投资要点

一、事件： 公司发布 2017 年第一季度报告2017 年一季度公司实现销售收入 30.85 亿元，同比增长-10.61%；实现归母净利润 4,655.2 万元，同比增长-52.20%； 扣非后归母净利润3,956.4 万元，同比增长-47.85%； 低于预期。

二、我们的观点： 改革中业绩有起有伏，医药工业出现亏损

2017 年一季度公司实现销售收入 30.85 亿元，其中医药商业（人民同泰）销售收入 20.78 亿元，同比-9.8%； 医药工业销售收入 10.1亿元，同比-12.2%。 归属母公司净利润中，医药商业贡献 4,942.3 万元（人民同泰 2017Q1 归属母公司净利润 6,605.53 万元，哈药股份控股 74.82%），同比增长 3.5%；医药工业出现亏损，一季度归母净利润仅为-328.9 万元。

1、 专营商签约过渡时期，导致部分区域一季度收入减少，拖累公司业绩。

2016 年是公司改革的元年， 在销售端，公司第一年推行专营商+药品追踪码的销售模式。在公司的专营商制度中， 公司把全国分成2523 个区县，每个区县只限定一个专营商进行产品销售推广。并且专营商与公司进行“一年一签”的合作模式，即在每年第一季度与公司签订合作协议，制定当年 Q2 至第二年 Q1 的销售目标，公司根据专营商销售完成情况进行考核和下一年的筛选。在经过 2016 年的专营商体系一年的运营，公司逐渐筛选出一批能力有限的专营商，并在 2017 年第一季度重新签订协议时进行优化和替换。由于是第一年运行，公司尚缺乏专营商转换、交接的经验，所以第一季度在部分专营商转换的地区出现收入下降的情况，直接导致公司一季度收入同比下降 12.2%。截止到 3 月 31 日， 2017 年的 280多家专营商全部签约完成，因此，我们判断公司二季度的工业销售收入有望做到同比增长。

2、销售费用趋于合理，管理费用依然庞大。

经过两年的调整，公司的销售费用趋于合理， 2017 年 Q1 销售费用 2.02 亿元，同比下降 11.6%，与公司收入增速相仿。而公司管理费用依然庞大， Q1 达到 4.05 亿元，同比只下降了 2.9%；其中医药工业管理费用高达 3.35 亿元，依然具备一定的控制空间。正是由于管理费用收入占比的提升，以及税金的增多，导致公司第一季度出现亏损的情况。其中工业板块的管理费用率由 2016Q1的 30.4%上升到 2017Q1 的 33.3%； 工业板块营业税金及附加增长49.2%，所得税增长 233.2%，两项税金合计增加 2,074.3 万元。

三、盈利预测与投资建议：

公司进入改革攻坚阶段，业绩有所起伏， 我们判断公司改革步伐并未松懈， Q2 业绩有望出现好转。我们判断 2017-2019 年， 收入为 162.6 亿元、 189.7 亿元和 220.3 亿元， 同比增长 15.1%、 16.6%和16.1%；归属母公司净利润为 11.1 亿元、 14.1 亿元和 17.2 亿元， 同比增长 40.7%、 27.7%和 21.6%。因此，维持对公司的“买入”评级。

四、风险提示：

公司内部管理低于预期； 外延品种低于预期； 营销改革低于预期。