事件： 涪陵榨菜（ 002507）公布的2016年年报显示，公司实现营业收入11.21亿元，同比增长20.43%，实现归属于上市公司股东的净利润2.57亿元，同比增63.46%， 实现EPS0.49元。 2016年实现营收和净利同比增长，主要由于榨菜产品销量同比略有上升； 本报告期并入了惠通食业全年收入，上年同期只纳入了第四季度的收入；收到计入当期损益的政府补贴较同期也有所增加。

点评：

Q4营收增速明显放缓，净利大增。 2016Q4公司实现营业收入1.92亿元，同比增1.25%， 增速明显放缓，主要由于惠通并表增加收入影响消失所致。 2016Q4实现归母净利润0.6亿元，同比大增306%， 主要由于销售费用大幅减少92%，以及营业外收入大幅200%所致。

榨菜营收稳健增长， 毛利率提升； 泡菜营收大增。 2016年公司食品加工实现营业收入11.2亿元，同比增加20.33%，毛利率46.16%，同比大幅提升2.07pct，主营收入同比快速增长主要得益于榨菜产品同比销售量上升以及报告期新增加了惠通食业的销售收入，毛利率大幅提升主要由于榨菜产品结构升级所致。具体看，榨菜营收10.1亿元，同比增长16.63%，毛利率46.49%，同比大幅提升1.1pct； 海带、萝卜丝等其他佐餐开胃菜营收4484万元，同比增长24.39%； 榨菜酱油营收218万元，同比增加49.09%t；泡菜营收5581万元，同比大增164%。

各区销售普遍增长， 毛利率普遍提升。 2016年，华北销售大区营收12.5亿元，同比大增11.11%，毛利率45.31%，同比提升1.94pct； 东北销售大区营收5103万元，同比减2.79%，毛利率33.32%，同比增1.98pct；华东销售大区营收1.26亿元，同比大增35.80%，毛利率46.48%，同比增0.17pct；华中销售大区营收1.26亿元，同比增23.65%，毛利率47.24%，同比大增2.91pct；西南销售大区营收1.13亿元， 同比增28.94%， 毛利率43.49%， 同比增1.25pct；西北销售大区营收9136万元，同比增10.94%，毛利率45.74%，同比减1.56pct；中原销售大区营收9150万元，同比增4.97%，毛利率47.64%，同比增1.69pct；华南销售大区营收3.84亿元，同比增27.05%，毛利率48.16%，同比大增3.20pct。

期间费用率下降明显， 净利率大增， 现金流表现优秀。 2016年公司毛利率达45.78%，较去年同期提升1.75pct，主要由于产品结构升级所致。2016年费用率出现较为明显的下滑，整体费用率20.19%，同比减少4.24pct。其中销售费用率15.88%，同比降4.38pct；管理费用率4.64%，同比降0.33pct；财务费用率-0.33%，同比升0.47pct。 同期公司净利率22.95%，同比大增近6pct。 2016年经营活动产生的现金流净额为4.03亿元，同比大增64.7%。

投资建议： 维持“ 推荐”评级。 预计 2017/2018 年每股收益分别为 0.55 元、 0.66 元，对应 PE 为 28 倍、 23 倍。 维持“推荐”评级。

风险提示： 食品安全问题，新品推广不达预期，原材料价格大幅上涨。