根据弗若斯特沙利文，中国为世界最大的罐头水果生产国及出口国，约占全球罐头水果出口总值约20%，其中，中国的桃、苹果和梨等主要新鲜水果种类的供应量占全球供应量 50%以上，而该等水果于2009-2014 年于中国的产量的复合年均增长率分别为 6.1%、 1.6%及 3.5%。另一方面，发达国家（包括北美、欧洲及日本）则为世界上主要的罐头水果进口国，约占世界罐头水果进口总值超过 50%。 2014年中国罐头水果产量为 168 万吨，于 2009-2014 年的复合年均增长率为 5.5%，而弗若斯特沙利文预期消费者需求增加及生产技术进步将推动罐头水果的需求， 2019 年产量预期将上升至 221 万吨，于2015-2019 年的复合年均增长率为 5.2%。

中国罐头水果产品于 2014 年的销售额约为人民币 110 亿元，于 2009-2014 年的复合年均增长率为6.0%，其中内销占比约为 55%而出口占比约为 45%。由于中国地大物博，而且水果种类繁多，罐头水果产品出口销售额预期仍将保持增长，但 2014-2019 年的复合年均增长率或放缓至 1.4%（ 2009-2014年为 5.5%）。2016 年首 4 个月中国蔬菜、水果、坚果等制品的出口金额（按美元计）累计同比倒退 3.5%，但扣除人民币贬值因素后大致持平或略有增长。中国罐头水果市场比较分散，按销量计算， 2014 年十大罐头水果生产商仅占中国市场份额约 34%。由于环境保护及食品安全监管的要求不断提升，加上中国劳动成本上升将淘汰小企业，因此，行业龙头公司的市场份额仍然有上升空间。另一方面，中国人均罐头水果产品消费量仍然不到 1 公斤，但 2013 年美国人均消费量已经达到 6 公斤，因此，中国罐头水果产品消费增长空间巨大， 2014-2019 年加工水果产品内销的复合年均增长率或为 6.4%。其中，消费者对加工水果产品的品牌认可度及销售网络构建决定了企业是否可以成功从 OEM 转型到 OBM。

天韵国际(06836 HK)主要以 OEM 方式出售加工水果产品予北美、欧洲等国家，另外也拥有以自有品牌形式于中国出售的加工水果产品。受惠于产能的增加及自有品牌产品业务发展迅速，加上公司积极增加罐头水果种类吸引国外的商家及国内的消费者，我们预期天韵收入及每股净利的复合年均增长率于2015-2018 年分别达到 21.5%及 19.1%。天韵现估值仅为 6.0 倍 2015 年市盈率、 4.8 倍 2016 年市盈率及 4.2 倍 2017 年市盈率，其估值较香港上市之果汁公司及全球上市之罐头水果企业折让超过 40%，估值吸引。我们的贴现现金流模型得出的估值为每股 2.05 港元，在给予 30%折让后，目标价为 1.45港元，投资评级为“买入”，目标价相当于 8.8 倍 2016 年市盈率及 7.5 倍 2017 年市盈率。