航民股份(600987)

事件：

印染行业整改再次扩散至江浙地区。在 6 月 22 日杭州市政府发布的《杭州市 2017 年大气污染防治实施计划》中，作为印染重镇的杭州萧山其印染厂家的关停转和兼并重组被提上日程， 目前萧山地区 40 余家印染企业需在 2017 年至 2021 年，减少至 19 家。 我们认为印染作为萧山地区的支柱产业之一，其总体产能仍会保持稳定，但是厂家数量的下降充分说明了政府已经开始启动行业内的整合。 作为萧山地区乃至全国地区的印染龙头企业，我们预计航民股份的行业整合预期将会愈加强烈，我们继续给予“买入”评级！

投资要点：

印染业产能集中东部五省，其中浙江、广东、福建已陆续经历环保督查风暴。

我国印染行业集群现象非常明显， 印染企业主要集群于浙江、江苏、广东、福建、山东、五大省份， 该五省的印染布产出占全国 90%以上且占比仍在持续提高， 2015 年达到 95.95%水平， 其中浙江作为印染大省产量占全国 60%以上。

印染工业水、气污染严重，以广东、福建地区为代表，染厂在本次中央环保组督查中备受压力，浙江也将于年内迎来督查：自 2016 年 7 月起，中央环保督查组已分三批进驻 22 个省市完成督查工作，具体到印染行业，江苏、广东、福建及山东四个印染大省已分别在一批、二批和三批中经历督查指导，其中第三批督查工作在 2017 年 5 月 28 日结束，督查后为期 3 个月的整改工作已经开始。在中央环保督查行动中，广东、福建印染企业首当其冲：

（1）广东方面，在中央环保巡视组 2016 年 12 月进驻前后，珠三角地区纺服产业短期内受到极大影响，自 16 年初已经过严厉整顿的印染行业再度成为整治核心，新塘地区（占珠三角纺服产业规模 1/3 以上）印染企业数量由 70+降至 50-60，相应目前珠三角地区染费也上涨了 10%+，产能的缩减已经对下游成衣加工企业的交货产生实质性影响。

（2）福建方面， 2016 年 9 月福建省环境保护督查组进驻泉州督查后， 石狮三大工业区60 余家印染企业迎来史上最严环保大整治――锦尚工业区 20 余家印染企业“轮产、停产”，伍堡工业区 10 余家印染企业处于“限排、限产”状态。而在 2017 年 4 月中央环保督查组进驻后，伍堡工业区更出现 5 月 11 日起全区多日停产整顿情况。以上背景下，福建染费应声上涨，根据纺织印染服装平台披露，多家印染企业于 5 月印发涨价函，涨价幅度在每吨千元。

（3）浙江方面：浙江在 2017 年内将迎来中央环保督察组进驻。此前，以绍兴柯桥为代表，浙江省内已经大力进行印染企业整治――根据 2016 年 2 月绍兴市政府出台政策，计划在 2017 年底前完成所有印染企业向集聚区搬迁集聚或就地提升工作，个别企业因土地落实、建设周期等原因可适当延后至 2018 年； 其中，柯桥区除滨海工业区提升区外的所有印染企业向滨海印染产业集聚区转移。截至 2017 年 2 月 20 日，柯桥 200 多家印染企业中还有 46家印染企业尚未集聚搬迁，其中 4 家企业被停产整治， 4 家企业被立案查处， 9 家企业存在环境管理问题，被责令限期整改。同时， 柯桥区政府大力推进印染企业整合，力争 18 年全区印染企业数量减半。柯桥区政府在 16 年底提出《柯桥区印染产业转型升级试点实施方案》，力争 2017 年底、确保到 2018 年，柯桥区印染企业从现有的 200 家整合到 100 家左右，并全部集聚到滨海工业区。

此外，印染行业整改再次扩散至江浙地区。在 6 月 22 日杭州市政府发布的《杭州市 2017年大气污染防治实施计划》中，作为印染重镇的杭州萧山其印染厂家的关停转和兼并重组被提上日程，目前萧山地区 40 余家印染企业需在 2017 年至 2021 年，减少至 19 家。我们认为印染作为萧山地区的支柱产业之一，其总体产能仍会保持稳定，但是厂家数量的下降充分说明了政府已经开始启动行业内的整合。 ?

环保政策继续趋严下，继续推荐龙头航民股份

航民股份作为布局印染全产业链的龙头，受益于环保政策趋严下印染行业产能收缩及染费价格上涨有望持续获益。

一方面来说， 长期看印染行业集中度有继续提升的趋势。由于印染行业的重污染属性，萧山区将通过实施关停转迁和兼并重组等措施提升整体行业的竞争力，到 2021 年左右印染企业数量由 33 家减少至 19 家。目前航民市占率仅为全国 2%，未来有望通过印染行业的整合受益。

另一方面， 绍兴等地区的行业整顿有利于公司相对竞争力的提升。公司过去几年环保治理成本基本在 1 亿左右，预计未来几年并不会有较大波动。然而另一方面，小企业虽然在污水处理技术上能够达到要求，但是其在被治理前存在一定的偷排漏排现象；这就使得在综合整治并进入园区之后其运营成本上升较为明显。这就使得航民这样原先环保措施实施到位的企业有望获得相对竞争力的提升。

同时，广东、福建地区环保的整治带来的当地染费上升产能下降，也会使部分订单向萧绍地区转移，有利于公司的接单。

投资建议：

航民由于生产技术以及成本控制上的优势在 16 年毛利率持续创下新高， 17 年 Q1 虽然由于煤成本上升导致业绩稍有下滑，但是随着公司技术上的优势，以及行业调控的持续，其业绩有望继续平稳上升。公司目前市值 81 亿，预计 17、 18、 19 年 EPS 分别为1.00 元、 1.11 元及 1.20 元，对应目前 PE 17、 18、 19 年市盈率分别为 11.3X、 10.4X及9.6X 考虑其历史估值在 12-15 倍之间， 以及行业整合预期愈发强烈，我们继续维持“买入”评级。