恩华药业(002262)

一、 事件：

公司公布 2017 年半年报，公司 2017 年上半年营收 16.78 亿元，同比增长 10.79%，归属母公司股东净利润 2.09 亿元，同比增长 21.66%，毛利率、净利率分别从 2016 年的 46.09%、 10.00%提升至 50.05%、 11.86%。

二、 我们的观点

1. 业绩环比加速明显， 招标放量效应初显，右美托咪定增长超预期。公司麻醉类药品营收 4.48 亿元，同比增长 7.59%，毛利率上升 5.55%，达到 86.95%，盈利能力显着提升，主要系右美招标开始放量，上半年预计增长 70%-80%，老品种方面，上半年公司代理销售宜妥利产品，下半年提升福尔利销售力度， 我们预计全年增速有望维持 13%-14%。力月西由于自身药品由于慢性镇静时有局限性，再加上右美替代性，整体增长速度较慢。17 年公司右美、度洛西汀、阿立哌唑、 丁螺环酮新进中标省份分别达到7、 7、 6、 6 个，考虑到招标放量 3-5 个月时间间隔， 未来招标放量将为公司业绩增长提供弹性。公司二季度净利润为 1.24 亿元，同比增长 21.57%，环比增长 45.88%，公司经营呈现逐季度改善的趋势，随着招标放量下半年业绩有望大幅提升。

公司毛利率、 净利率水平提升， 主要由于公司制药板块精麻类药品二线品种逐渐上市， 各细分种类毛利率均有所上升， 麻醉类毛利率达 86.95%，同比提升 5.55%，精神类药品毛利率达 80.62%， 同比提升 6.07%，神经类毛利率为 72.73%，同比增长 14.81%。 二线品种放量提升其公司营收占比， 大大提高公司盈利水平。

2. 营销力度加大造成费用提升，加大研发力度布局未来产品线。

公司上半年销售费用为 4.59 亿元，同比增长 35.45%。公司根据麻醉、精神、低价药等领域，划分不同的销售线，促进产品销售专业化，有利于进行学术推广，另一方面，公司药品在较多省份中标，在不断投标过程中，还需要对招标落地品种进行推进。同时，子公司新增 VD系列产品也增加营销费用。

公司研发投入 5971 万元，同比增长 82.18%，目前在研科研项目 50 多项，一类新药 DPVPA 及片剂临床进展顺利；一类新药 NWQ-001、 NWL-161 和 NWC-1006 三个项目开展了系统的临床前研究； 3 个项目申报生产并获得受理。公司申请发明专利 8 项，获得授权专利 2 项，承担“十三五”科技重大专项 1 项。 2017 年上半年申报生产 3 项，生产在审 2 项，公司一致性评价品种利培酮片、阿立哌唑片等均取得了阶段性进展，并开始进入费用投入阶段， 预计下半年仍将维持目前费用投入力度。

三、 盈利预测与投资评级：

我们预计 2017-2019 年公司销售收入为 34.26 亿元、 38.75 亿元和 43.79 亿元，归属母公司净利润为 3.91 亿元、 4.89 亿元和 6.12 亿元，对应摊薄 EPS 分别为 0.39 元、 0.49 元和 0.61 元。我们认为，公司侧重医药工业发展，具备丰富的产品结构，同时受益于药品招标以及医保目录调整，老产品稳健发展，二线产品右美托咪定弹性十足， 公司未来将实现业绩的稳定增长。因此，我们维持“买入”评级。

四、风险提示：

药品招标低于预期； 中标药品落地情况低于预期、 新药研发低于预期、 一致性评价工作低于预期。