华光股份(600475)

事件：

公告与蓝天环保签署战略合作协议，拟在京津冀、江西、山东等地区合作开发清洁能源供热业务；公司或关联方在合适时机拟参与蓝天环保的定向增发等事宜，在股权层面展开合作

投资要点

与北京专业化清洁能源运营商联合，项目、股权多层面合作。1）专业供热运营。蓝天环保是国内最早专注于节能环保、合同能源管理的节能环保综合服务商。主业为清洁能源及可再生能源的集中供热，开展天然气、地热、中水源等清洁能源集中供热项目，目前已成功运营200多个项目，总运营面积达1000万平方米，拥有针对采暖锅炉和换热站及供热管网开发的全系统智能化解决方案。2）项目合作，强强联合。公司此前收购了约克空调20%股权（设备端布局）、天津世纪天源（资质端布局）、5月与约克中国签署战略合作框架（技术端布局），此次与蓝天环保合作后，公司将具备地热项目独立开发、运营能力，覆盖地热全产业链。未来双方将在京津冀、江西、山东等地区合作开发清洁能源供热业务，通过联合投标或总包分包等多种模式，在相关领域展开设备、设计、投资和运营类的合作，获取EPC、BOT项目。3）股权绑定，利益一致。公告公司将在合适时机参与蓝天环保的定向增发等事宜，双方进一步在股权层面展开合作，利益一致，发展同心。

布局京津冀，受益于能源结构调整。公司深度布局京津冀及周边地区，充分受益能源结构调整带来的地热新增空间：1）京津冀大气污染治理工作加快实施，带来清洁能源需求：北京市将继续压减300万吨燃煤；河北省委省政府出台1+18大气治理专项实施方案，涉及清洁取暖等，并建立责任时限清单，强力推动工作进展；天津今年共安排清新空气行动工程任务719项，截至今年5月底，已完成262项。2）十三五期间，2600亿地热投资空间。根据发改委“十三五”规划，十三五期间将新增地热供暖面积11亿平方，新增发电500MW，其中京津冀地区新增浅层供暖1.5亿平方米，水热型地暖1.6亿平方米，发电20MW。到2020年，全国地热年利用量7000万吨标准煤。京津冀地区地热年利用量2000万吨。将带来全国范围内浅层供暖、水型供暖、地热发电投资1400、800、400亿投资额，合计增加2600亿空间。

重组资产过户完成+员工持股认购，崭新姿态迎新发展：1）国联环保作价55.83亿元整体上市，同时作价1.89亿元现金购买友联热电、惠联热电各25%股权。2017年6月公司完成国联环保、惠联热电、友联热电的资产过户，实现由主营的锅炉制造向环保能源服务商的转变。2）公司员工持股实际认购1.18亿元，参与对象1174人，其中管理层参与认购620万元，实现利益绑定，未来长远发展可期。

优质现金流，未来PPP证券化受益可期。1）公司为国内中小锅炉龙头企业，包括天然气、高炉煤气炉、煤粉炉、生物质类等，产品线齐全贡献稳定现金流，14/15/16年经营性现金流分别为1.0/6.1/1.1亿元，现金流/净利润均超过1为1.19/5.48/1。2）17年以来，国家连续发文要求打破刚性兑付，引入PPP市场化机制，而资产证券化就是最佳市场化退出手段。PPP资产证券化的本质在于提升资金的配置效率，公司稳定现金流收益具备ABS基础，有望通过分级，提高杠杆。根据我们的测算，公司未来roe提升弹性巨大，价值有待重估。

盈利预测与估值：考虑到公司当前在手项目进展，我们预计公司2017-2019年EPS1.16、1.29、1.72，对应PE17、15、11倍，维持“买入”评级！

风险提示：地热冀拓展不如预期。清洁能源推广力度不达预期。