事件

2017年1-8月，全国规模以上工业企业利润总额49213.5亿元，同比增长21.6%，前值21.2%；8月份全国规模以上工业企业利润总额6719.7亿元，同比增长24%，前值16.5%。

观点

收入增速持续回落，库存周期趋势不变。4月份以来，规上企业主营业务收入同比增速不断下滑，8月份已经降至9.95%，同时8月末产成品存货同比增长7.9%（较前值下降0.1个百分点），反映出库存周期阶段性高点过后，制造业整体处于去库存阶段。然而考虑到PPI下行趋势中存在明显支撑，预计名义库存回落的速度和幅度有限。我们一直强调制造业转入去库存阶段对经济增速影响有限：一方面中上游产能收缩使得PPI下行趋势中仍有支撑，名义库存回落的速度和幅度有限；另一方面上中下游不同行业库存行为不同步，本轮库存周期具有“非典型性”。

利润增速创新高，盈利改善主要来源于成本下降。4月份以来收入同比增速不断下滑，与利润同比增速形成明显背离。8月份利润同比增长24%，较前值加快7.5个百分点，我们分析原因主要有两点：一是8月份PPIRM比7月份上升0.7个百分点，而PPI比7月份上升0.8个百分点，中下游企业通过提价化解了上游价格上涨带来的成本冲击，初步测算，价格回升使企业利润同比增加约1273亿元，比7月份多增约406亿元，占新增利润的比重为31.2%；二是与去年相比，今年以来企业“降成本”效果显着，8月份规上企业每百元主营业务收入中的成本费用为92.74元，同比下降0.66元，比7月份多降0.37元。

上游“回归常态”，中游利润提升明显，下游增速保持稳定。经季调后，8月份上游采矿业收入同比增速小幅回升至12.7%，利润同比增长107%，延续回落态势；受益于钢铁、有色金属、化学制品等主要工业产品价格上涨因素，中游行业利润同比增速从前值18%进一步提高至21.6%；下游行业收入增速小幅回落0.7个百分点，利润同比增长14.6%，相比前值小幅提高0.1个百分点。库存周期拐点出现以来，下游行业收入增速始终保持稳定，同时原材料成本上涨的负面冲击有限，表明终端需求韧性较强，下游企业有较强的成本吸收和转嫁能力。我们认为下半年经济总量增长边际趋缓，但是中下游细分行业中，消费升级和制造业转型相关板块仍然有望保持较高盈利增速，值得关注。

风险提示：原材料成本上涨超预期，中下游行业利润大幅减少。