鱼跃医疗(002223)

事件：公司发布 2017 年度业绩快报，实现营业收入 35.35 亿元，同比增长34.28%，归母净利润 6.01 亿元，同比增长 20.15%。

电商平台保持 50%以上增速，带动制氧机、血压计等核心产品持续快速增长。公司自 2013 年进驻电商平台后，年增长率一直保持在 50%以上，品牌影响力进一步扩大后带动公司家用器械产品线持持快速增长，我们预计 2017 年全年制氧机继续保持近 20%增长，血糖仪、电子血压计等核心产品的增速均在 30%以上，未来在消费升级的大趋势下， 随着电子轮椅、睡眠呼吸机等高端产品进一步放量，公司整体业绩仍将保持 20%以上快速增长。

销售费用提高+原材料成本上升+汇兑损失， 净利率小幅下降。 公司 2017 年四季度单季度预计实现营业收入 8.42 亿元，同比增长 33.02%，归母净利润 0.73 亿元，同比增长 7.35%，利润增速显著低于收入增速主要原因在于公司费用多在四季度计提，带来明显季节差异。 2017 年全年来看，受中优并表影响，销售费用率显著提高（前三季度提高 3.37pp），同时原材料成本上升带来产品毛利率的小幅下降、美元贬值带来的汇兑损益均对公司净利率带来消极影响。

我们再次强调鱼跃的推荐逻辑， 我们认为公司两大重要变化（产品高端化和销售线上化） 有望驱动公司内生 20%以上快速发展，强整合能力有望通过持续外延不断丰富产品线，提高长期竞争力（上械、中优、德国 Amsino Medical 以及优科骨科极大提高公司在医用临床领域的竞争力） ，打造医疗器械平台化龙头企业。

盈利预测与估值： 暂不考虑收购中优的少数股权， 我们预计 2017-2019 年公司收入 35.35、 42.64、 51.26 亿元，同比增长 34.29%、 20.63%、 20.20%，归属母公司净利润 6.01、 7.49、 9.43 亿元，同比增长 20.23%、 24.54%、 25.87%，对应 EPS 为 0.60、 0.75、 0.94。 目前公司股价对应 2018 年 30 倍 PE，考虑到公司内生产品增速稳定，外延并购整合效果良好， 管理持续优化提效， 再加上公司未来有继续外延丰富产品线的预期，我们认为公司合理估值区间为2018 年 35-40 倍 PE， 合理价格区间为 26.3-30.0 元，维持“买入”评级。

风险提示： 产品推广不达预期风险，外延并购整合不大预期风险。