森马服饰(002563)

核心观点：

公司披露2017年业绩快报，实现营业收入120.28亿，同比增长12.8%，归母净利润11.18亿，同比下滑21.6%，其中Q4单季度营收39.86亿，同比增长12.5%，归母净利润1.06亿，同比下滑75.1%，符合此前预期。

收入稳健增长，资产减值损失及费用提升拖累净利润表现

公司17年收入增长12.8%，主要是由于童装及电商业务快速增长驱动，公司童装业务规模大，在供应链和渠道方面优势明显，增长势头强劲；电商方面，线上资源不断向大品牌倾斜，预计公司电商业务17年保持50%左右增长。公司净利润下滑主要因为公司17年大力支持加盟渠道清理渠道库存，通过电商消化报表存货，并在Q4对过季存货计提较多资产减值损失，此外公司加大研发投入，薪酬提升及电商费用增加也对利润产生一定拖累。

渠道存货情况好转，终端销售回暖有望带动18年业绩恢复增长

公司17年支持加盟渠道去库存，加盟渠道存货压力明显减轻，预计负债及应收账款周转率均呈现好转趋势。另外由于公司回购加盟渠道存货，且直营占比提升，所以报表存货有所增加，但电商业务高增长有利于后期消化报表库存，并且过季存货的资产损失计提有助于缓解报表存货压力。17Q4以来，服装零售出现复苏趋势，童装继续快速增长，休闲装销售好转，在公司渠道库存压力减轻情况下，18年业绩有望恢复较快增长。

17-19年业绩预计分别为0.41元/股、0.58元/股、0.68元/股

最新收盘价对应18年PE17倍，考虑到终端销售景气度回升，渠道存货状况改善，给予“谨慎增持”评级。

风险提示

终端销售不景气；行业竞争激烈；供应链改革不及预期；渠道库存清理不达预期风险；存货减值计提风险；