朗姿股份(002612)

18H1 收入增长较快、 净利润大增， Q2 表现好于 Q1公司发布 2018 年中报，实现营业收入 12.98 亿元、同比增 22.73%；扣非净利润1.08亿元、同比增 147.73%；归母净利润 1.12亿元、同比增105.72%；EPS0.28 元，拟 10 派 1 元（含税）。收入增长主要为女装继续回暖、同时医美业务高增贡献；扣非净利大幅增长主要为毛利率提升同时投资收益增加。

17Q1~18Q2 单季度收入分别同比增 101.28%、 152.55%、 66.16%、30.85%、 20.47%、 25.07%，归母净利润分别同比增 29.79%、 68.95%、 8.94%、4.58%、 71.75%、 168.05%。 17H1 收入和净利润增速较高主要为并表效应导致（公司 16 年 9 月开始并入阿卡邦及医美公司）； 17H2 以来收入保持了较好增长、 18Q2 增速有所回升； 18 年以来净利润增幅较大，主要为女装业务回暖、医美增长以及投资收益大增贡献， 18Q2 增速偏高亦有去年低基数影响。

女装回暖力度加大，医美高增，婴童下滑

分业务来看，公司业务包括主业高端女装、婴童和医美三个板块，并于2017 年拓展资产管理业务。 18 年上半年女装和医美增长较快，婴童略收缩。目前女装、婴童、医美、资管 4 大板块收入占比分别为 51%、 28%、 17%、3%。

1） 18 年上半年女装业务实现收入 6.59 亿元、同比增 31.47%，回暖力度加大（女装业务收入 16 年下滑， 17H1、 17 年分别同比增 6.63%/13.60%， 单季度来看 18Q2 比 18Q1 略放缓、但增速预计相差不大），净利润端预计增速较收入略高；其中主品牌朗姿、莱茵贡献主要增长，分别同比增 46.29%、21.97%，分别占女装收入 68.10%、 21.02%， 其它小品牌除 FF 增长外其他呈下滑；分拆渠道来看，自营店和加盟店收入分别增长 39.09%、 -9.04%。公司自营渠道增长突出、主要为单店效益提升贡献，经销店方面公司 17 年下半年关闭了除朗姿、莱茵品牌外所有小品牌的经销店，对经销业务有所影响。 2）婴童业务 18H1 收入 3.58 亿元，同比降 16.84%，净利润-1933 万元，合并报表层面影响净利润约-500 多万元。3）医美业务收入 2.25 亿元，同比增 97.24%，合并报表层面贡献净利润约 1600 多万元；其中高一生自 18 年 1 月初并表，上半年贡献收入 5411 万元、净利润 1395 万元，原有米兰柏羽+晶肤医美两大品牌收入同比增 49.83%。 4）资产管理业务 17 年 6 月开始开展业务， 18H1实现收入 3841 万元（系提供咨询服务收取服务费、确认收入） 。

渠道数量上，女装调整到位、延续净开店，婴童和医美稳步拓展。 1）女装业务 18 年 6 月末总渠道 467 家（自营店 344 家、加盟店 123 家）、外延增长 2.86%，总数量继 17 年末以来继续回升， 16H1、 16 年末、 17H1、 17年末、 18H1 总门店数分别为 457 家、 445 家、 437 家、 454 家、 467 家，品牌和店铺调整到位、开店周期得到确立。主品牌朗姿和莱茵 18H1 分别净增-1家、9 家。2）婴童业务 18 年 6 月末总渠道 966 家，外延基本持平（净增 0.21%），其中韩国 932 家、国内 34 家。 3）医美业务 18 年 6 月末共有医美医院/诊所10 家，米兰柏羽、晶肤医美、高一生三个品牌各有 2/7/1 家。

毛利率、费用率升，投资收益大幅增加

毛利率： 18H1 毛利率同比上升 4.98PCT 至 57.34%，主要为主业女装毛利率回升以及高毛利医美业务毛利率提升的同时其占比提升。分拆来看，女装、婴童、医美毛利率分别为 59.09% （ +0.61PCT）、 47.17% （ +2.90PCT）、60.72%（ +4.82PCT）。

费用率： 18H1 公司期间费用率同比上升 5.02PCT 至 55.09%。其中销售、管理、财务费用率分别为 35.65%（ +0.21PCT）、 12.60%（ -0.20PCT）、6.85%（ +5PCT）。其中财务费用上升较多，主要为利息支出增加（去年同期为 1117 万元、 18H1 为 8636 万元），系公司 18 年 6 月末短期借款（ 2017年 8 月发行 5 亿元 1 年期短期融资券、 2018 年 8 月已兑付）、长期借款以及应付债券分别同比 17 年 6 月末增加 8.03 亿元、 0.94 亿元、 3.97 亿元（公司 2018 年 5 月发行 5 年期公司债 4 亿元，票面利率 7%附第 3 年末发行人调整票面利率选择权及投资者回售选择权）。

其他财务指标： 1） 18 年 6 月末存货总额较年初略降 6.11%至 7.37 亿元，存货/收入为 56.80%、较 17H1 的 58.26%有所下降，库存商品计提比例为 14.84%、较 17 年末的 13.73%有所提升。存货周转率为 0.73，较上年同期的 0.79 略降。

2）应收账款较年初增长 12.44%至 4.22 亿元，周转率为 3.25、较上年同期的 3.04 提速。

3） 18H1 资产减值损失为 1097 万元，较上年同期的-288 万元有所增加，主要为坏账损失增加较多（ 18H1 为 1007 万元、 17H1 为-253 万元）。

4）投资收益同比大增 330.65%至 1.33 亿元，主要为应收款项类投资收益增加 9907 万元（系资产管理业务收益，资产管理业务除提供咨询服务收取服务费确认收入外，亦参与设计时尚产业合伙企业进行产业投资、确认投资收益） ；其中 L&P 公司 18H1 净利润 6301 万元，预计贡献合并报表净利润 600 多万元。

5） 经营活动净现金流为同比增 167.22%至 1.37 亿元。

女装回暖延续、医美继续增长、投资收益稳步提升，但婴童下滑影响收入端

公司预计 18 年 1~9 月归母净利润增长 60~90%；主要系女装和医美业务销售规模扩大、业绩保持较快增长。

我们认为： 1） 公司女装主业回暖态势延续， 18Q2 行业零售表现弱于Q1，但公司收入增长放缓幅度不大，预计 Q2 收入增长也保持了 20%以上的水平。其中主品牌朗姿和莱茵内生增长表现突出，系产品适销度进一步提升、增长持续性较好；另外，公司门店调整到位、持续净开店，外延增长亦可带来增量贡献。在女装收入增长靓丽背景下，规模效应促利润表现更佳； 2）医美业务随着公司管理输出、提高效率实现了内生性快速增长， 未来预计继续稳步拓展医院可带来增量； 在中韩关系有所缓和下 L&P 业绩今年有望回升、促化妆品投资收益增加； 资产管理业务望稳步推进； 3）婴童业务上半年收入下滑，主要为韩国本土市场经营有一定压力、短期改善存在难度，预计未来基本维持；国内拓展显效尚需时间。 4）长期来看，公司布局的高端女装、婴童、化妆品、医美等板块符合消费升级趋势，增长动力较好，且定位较为类似、存在一定协同。

考虑到上半年女装、医美、资管业务虽增长喜人， 但婴童业务收入下滑拖累总体（由于公司持股阿卡邦 26.53%股份、并控股，收入端影响较大、但净利润端影响较小），我们下调公司 18~20 年收入，略下调 EPS 至0.68/0.80/0.89 元，对应 18 年 PE16 倍，维持“买入”评级。

风险提示： 终端消费疲软；并购整合不当；资产管理业务、 L&P 投资等存在波动致投资收益不及预期。