上海医药(601607)

纯量利润保持平稳增长，利润结构变化亮眼

公司发布 2018 年中报， 2018 年上半年实现营收 758.79 亿元，同比增长 15.35%， 实现归母净利利润 20.33 亿元，同比增长 5.62%， 扣非后归母净利润 18.93 亿元，同比增长 6.87%。 报告期内，公司经营活动现金流净额为 10.81 亿元，同比下降 14.21%； 上半年， 公司营业规模与利润水平保持了相对平稳的发展。 分板块来看， 医药工业、 医药商业主营业务贡献利润分别为 9.06 亿元（+21.65%）、9.12 亿元（+11.6%）；参股企业贡献利润 3.53 亿元，同比下降 9.74%。报告期内， 公司工业半年利润提升明显，联营企业对公司利润贡献持续降低；上半年，公司综合毛利率为 14.10%， 较去年同期上升 1.84%，其中医药工业上升 5.35 个百分点，医药分销上升 0.62 个百分点，盈利能力稳步提升。

销售、研发双管齐下，医药工业板块迎发展

报告期内，公司工业板块表现优秀， 实现收入 96.27 亿元（+28.31%），毛利率 57.66%，较上年同期上升 5.35 个百分点。工业板块， 公司继续实施重点产品聚焦战略， 加强“一品一策”，60 个重点品种销售收入 51.58 亿元（+30.19%），重点品种毛利率 74.92%，同比增加 4.75 个百分点。 报告期内， 公司持续优化营销体系：（1） 挖掘学术价值， 主推学术推广； 纷乐、奥思平等代表品种报告期内实现收入 3.2 亿元（+12.58%）、 1.26 亿元（+41.28%）；（2） 坚持学术引领与 OTC 推广； 培菲康、 甲氨蝶呤片、沙丁胺醇吸入剂分别实现 2.80 亿元（+29.85%）、1.01 亿元（+42.67%）、 1.88 亿元（+298.57%） 终端销量提升明显。 报告期内， 公司研发费用投入 4.79 亿元，同比增长 28.29%。 并分别在美国、 上海建立药物研发中心与研究团队， 开发国际合作伙伴，加快推动创新发展与国际化战略。在创新药方面，注射用重组抗 CD30、SPH3348片剂、注射用重组抗 HER2 等获得 6 个临床批件； 仿制药方面，继续推进仿制药质量与疗效一致性评价； 盐酸氟西汀胶囊、 卡托普利片等 6 个产品完成评价并申报至药监局， 近 1/2 的产品进入临床研究阶段。

商业板块增长平稳， 积极布局处方外流市场

报告期内，公司医药分销实现收入 662.52 亿元， （+13.21%），毛利率 6.68%，同比提升 0.62%；“两票制”对公司调拨业务的影响逐渐消除，同时面对行业新机遇，继续深化全国网络布局，完成在江苏、上海、辽宁等多个省份的分销业务收购；上药康德乐整合稳步推进。零售端实现收入 31.34 亿元（+15.45%）， 毛利率 15.61%，略有下降；下属品牌连锁零售药店 1981 家，其中直营 1324 家， 院边药房 50 家， DTP 药房 77 家。公司积极布局处方外流，参与上海社区综改处方延伸项目， 目前覆盖上海 230 家社医院与卫生服务中心，市场份额接近 70%， 累计获得处方超 41 万张（+115.4%）； 上药云健康作为处方新零售业务平台， 上半年累计处理电子处方 130 余万张，对接医院超 220 家， 公司在处方外流市场的积极卡位， 未来表现值得期待。

估值与评级

公司工业端增长表现靓丽， 商业端有望持续受益行业整合；未来工业与商业有望继续协同发展。预计 2018-2019 年净利润为 40.88/46.97/49.25 亿元，对应 EPS 为 1.44/1.65/1.73 元/股，维持“买入”评级。

风险提示： 药物研发进度不及预期， 营销推广效果不及预期，政策影响，市场竞争加剧， 并购整合风险， 经营管理风险等。