华电国际(600027)

电量电价齐升，业绩华丽转身

受益于用电需求向好和17年7月标杆电价上调，18H1累计完成发电量为958.2亿千瓦时，同比+8.2%，平均上网电价408.2元/兆瓦时，同比+11.58元/兆瓦时。电量电价齐升之下，公司业绩扭亏为盈，18H1实现营收415.37亿元（+13.3%），归母净利9.86亿元（去年亏损2.12亿）。18H2煤价旺季不旺概率较大，煤价下行有望驱动下半年业绩持续好转，我们上调盈利预测，2018~2020年BPS分别为4.43/4.70/5.00元（前值为4.37/4.59/4.82元），上调目标价为4.43-4.87元，维持“买入”。

量价齐升促上半年业绩扭亏为盈，单二季度表现略低于预期

1）电量：上半年用电需求向好，提振公司机组燃煤机组利用小时（同比+114小时），促进18H1公司发电量958.2亿千瓦时，同比+8.2%。2）电价：2017.7月标杆电价上调，公司平均上网电价408.2元/兆瓦时（含税），同比+1.2分。公司18H1毛利率为12.4%（同比+3.4pct）,归母净利润9.86亿元（净利率2.4%仍在低位）；其中1Q/2Q18毛利率分别为12.0%/12.9%，主要受Q2电量电价虽有下滑，但入炉煤价环比下滑影响；1Q/2Q18归母净利分别为6.87/2.99亿元，Q2环比下滑56.5%，其中管理费用环比+1.4亿元，部分煤矿发生搬迁补偿费用计入管理费用，对业绩存在一定影响。

煤价旺季不旺，盈利修复有望持续

6月中以来动力煤现货价格震荡走低，8月28号秦皇岛港Q5500动力煤平仓价报收622元/吨，较7月1日降低54元/吨，再次刷新一个半月低位。考虑到目前动力煤库存处于高位（8月28日秦港/六大发电集团煤炭库存622万吨/1518万吨，同比+14%/42%），叠加近期全国大范围降雨催生水电机组高负荷运行，短期煤价在十月之前有望继续走低，我们乐观看待公司18H2业绩表现，上调全年预期归母净利润至21亿元。

低估值+高弹性，奠定反弹基础

18H1公司扭亏为盈，盈利修复通道确立，未来反弹基础在于低估值/高弹性：1）当前股价对应2018年P/B为0.9x（现有净资产调整08年亏损额后PB为0.78x），历史上公司平均P/B的正负1x标准差区间为[0.6x,1.6x]，当前P/B估值处于历史低位。2）煤价回落叠加公司燃煤效率提升，点火价差18年触底回升预期大，在17年探底至0.10元/千瓦时后，18年有望回弹至0.12元/千瓦时。3）华电国际净利润对电价、煤价（标煤）敏感度高，敏感性分别为+31%、+12%。

上调盈利预测，维持增持评级，目标价4.43-4.87元

由于全国用电量需求、入炉煤价/三项费用率下降超预期，我们上调18年收入增速到10.7%（原5.8%），上调18年毛利率到15.4%（原14.1%）。2018~2020年EPS分别为0.21/0.36/0.44元（前值为0.15/0.28/0.34元），BPS分别为4.43/4.70/5.00元（前值为4.37/4.59/4.82元），维持公司18年1.0-1.1倍PB，对应目标价为4.43-4.87元，维持“买入”评级。

风险提示：煤炭价格高企，全社会用电量不及预期。