徐工机械(000425)

投资要点：

结论： 公司 18H1 实现营收、 归母净利分别为 239.4/11.1 亿，同比增长65.8%/100.6%，靠近此前业绩预告上限，符合预期。 基于公司国内龙头地位进一步巩固、海外市场率先放量，混改预期下公司政策红利强化， 维持公司 18-20 年 EPS 分别为 0.26/0.30/0.34 元，维持目标价 5.75 元，增持。

起重机龙头地位巩固， 海外市场率先放量。 ①收入端看， 18H1 起重、铲运、 桩工机械实现收入 85.7/26.8/23.5 亿， 同比增长 65.1%/48.7%/59.2%，判断基建托底预期+设备集中更新等因素驱动下， 工程机械行业仍将稳健增长； ②行业地位看， 18H1 公司汽车、 履带起重机市占率 47.0%(-1.5pct)/47.5%(+3.3pct)， 其中高端起重机市占率达 50%，其余多项产品市占率均有提升，进一步拉大与对手安全距离； ③海外拓展看， 18H1 海外营收 37亿(+68.7%)， 其中 60-70%来自“一带一路” 沿线，其余美洲、欧洲各市场均实现翻倍以上增长，高端产品出口实现关键突破，海外拓展大幅提速。

利润弹性逻辑持续演绎， 混改提速政策红利边际强化。 ①盈利能力看，18H1 综合毛利率 17.3%（-1.8pct），但伴随智能制造持续推进，管理费率同比-0.8pct，有息负债规模下降以及汇兑损失降低，财务费率同比-1.2pct，销售净利率和加权 ROE 分别达到 4.6%（+0.8pct）和 4.7%（+2.0pct），继18Q1 后利润弹性持续显现； ②徐工集团混改提速，有望优化公司治理及激励机制、推动集团内部优质资产重组，助力上市平台中长期发展。

催化剂： 母公司徐工集团混改落地

风险因素： Q4 挖机销量大幅下滑， 国际化进展不及预期。