古井贡酒(000596)

事件： 公司披露 2018 半年报。 1-6 月公司实现营业收入 47.83 亿元，同比增长 30.32%；实现归属上市公司股东净利润 8.92 亿元，同比增长62.59%，扣非净利润 8.72 亿元，同比增长 80.25%；每股收益 1.77 元。其中 Q2 营收 22.23 亿元，同比增长 48.50%， Q2 净利润 3.11 亿元，同比增长 120%。

结构升级营收加速，百亿目标更进一步。 Q2 营收和净利润增速分别为 49%/121%，超市场预期。安徽市场消费升级明显，公司 200 元以上价位带产品古 8、古 16 二季度仍然保持高增长，目前收入占比已达到 20%以上，对公司的营收贡献逐渐显现。省会的示范效应带动周边市县消费升级，我们预计下半年及明年，古 8 以上产品仍将保持较快增速。另一方面，今年加大力度推广古 20 占位次高端价格带，公司的产品结构有望进一步拔高。

毛利率同比效应显著，净利增速落在预告上半区间。此前公司业绩预告显示，上半年净利润同比增长为 50%-70%，此次中报披露利润同比增长 63%，落在上半区间。就单个项目来看， Q2 毛利率同比提升5.0pct（ 17Q2 基数较低），对 Q2 业绩增速贡献率最大。未来随着公司产品结构升级的进一步提升，毛利率仍有上行空间。

销售费用率下降空间较大，业绩释放可期。 Q2 公司销售费用率为36%，同比环比均有提升。在白酒上市公司中，古井的销售费用率处于偏高位置。公司深耕安徽市场多年，高费用投放下市场份额持续提升，目前无论从营收体量还是品牌影响力来看，均稳坐徽酒头把交椅。未来随着公司投放进入收获期，费用率下降空间较大，业绩释放可期。

投资建议： 我们预计公司 2018-19 年的每股收益分别为 3.21 元和 4.17元，目标价相当于 2019 年 25 倍的市盈率。 维持买入-A 投资评级， 目标价104 元。

风险提示： 经济下行，中高端产品市场开拓不顺利