东方航空(600115)

上半年净利润同比下降47%但票价同比改善3%，毛利率提升1个百分点

因油价走高、人民币贬值，上半年公司归母净利润同比下降47%，剔除去年同期因转让东航物流产生的一次性收益等影响，扣非净利润同比仅下降7%；净利润超出我们预测（20.6亿）约11%，主要因：1）整体票价涨幅略好于预期，客公里收益同比改善3.3%；2）经营租赁、飞发修理等主营业务成本同比下降10%/24%，毛利率同比改善1个百分点；3）销售费用同比仅增8%，涨幅小于预期。进入三季度，布油均价仍维持74美元每桶，人民币因贸易摩擦等原因继续贬值2.9%，我们采用彭博最新油价汇率预测，调整盈利2018/19/20年EPS至0.28/0.65/0.94元，维持买入。

上半年运力投放谨慎，客座率和票价双升，座公里收入同比改善明显

因行业供给紧缩政策持续，东方航空主基地机场航班量增速受限明显，上半年公司运力投放谨慎，同比仅增9.5%，低于国航和南航各3和2.6个百分点，较去年同期则放缓1个百分点，其中国内国际运力投放均衡，同比各增9.8%/9.0%；需求表现稳定，同比增11%，客座率同比改善1.1个百分点至82.4%，国内、国际各改善0.6/1.9个百分点。上半年，受益各航司首轮提价陆续完成，北上广深间核心航线提价10%，票价上行空间进一步打开，公司票价同比大幅改善3.3%，总座公里收入同比改善4.7%，推动客运业务收入上涨14.7%，总营收同比增长13.3%。

上半年单位扣油成本下降明显但高油价、人民币贬值压制业绩表现

上半年，公司成本管控得当，不含油营业成本同比仅增6.7%，单位扣油座公里成本同比下降2.5%：一方面受益上半年人民币兑美元期间汇率同比升值，经营租赁费用同比下降10%；同时飞发修理费同比下降24%，因公司未发生经营性租赁发动机大修，同时减少航材订货量、开展航材送修业务等降本增效措施所致。因上半年公司航油价格上涨18.2%，推动航油成本同比上涨25.6%；而受中美贸易摩擦等多重因素影响，人民币兑美元贬值1.3%，使得公司产生汇兑损失5.46亿（去年同期为汇兑收益6.74亿），进而财务费用同比增加人民币17.03亿，压制业绩表现。

下调盈利预测，调整目标价区间7.00-7.40元，维持“买入”评级

考虑：1）小幅调整2018/19年客公里收益+0.41%/-1.35%，下调2018/19年客座率0.93/0.53个百分点，2）更新油价汇率至彭博最新预测，2018/19/20年布伦特油价和人民币兑美元汇率为74/73/70美元每桶、6.75/6.6/6.4（此前布油和汇率2018/19年预测分别对应62/65美元每桶，6.7/6.5），下调2018/19年归母净利润57%/40.7%至40.34/94.05亿元，首次引入2020年净利润136.04亿元。参考公司历史估值（历史三年均值为20.2x PE和2.1x PB），考虑公司基本面优异，给予一定溢价，取25x 2018PE，因ROE下降，取1.9x2018PB（其中2018年预计BPS为3.9元每股），更新目标价区间至7.00-7.40元。

风险提示：油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，经济增速放缓，重大疫情或自然灾害等不可抗力，高峰时刻增长不达预期。