招商蛇口(001979)

2018 年 8 月， 公司实现签约销售面积 65.83 万方，同比增加 100.35%；签约销售金额 132.66 亿元，同比增加 83.16%。 2018 年 1-8 月， 公司累计实现签约销售面积 483.99 万方，同比增加 37.26%；签约销售金额 1,033.63 亿元，同比增加 50.77%。 2018 年上半年， 招商蛇口实现营业收入 209.9 亿元，同比增长 6.6%；实现归属于上市公司股东的净利润 71.2 亿元，同比增长97.5%。 考虑到公司可售货值充足，结转力度加大，融资优势显著以及多元化布局推进， 我们维持公司 2018-20 年 EPS 预测分别为 1.96/2.56/3.33 元，对应 18 年 PE8.6 倍， 重申买入评级。

支撑评级的要点

销售目标完成近七成， 非市场化拿地成本优势显著。 2018 年前 8 月公司实现销售金额 1,033.6 亿，同比增长 50.8%，完成全年销售目标 1,500 亿的69%，小幅提前时间进度；销售面积 484.0 万方，同比增长 37.3%；销售均价 21,355 元/平米，较 17 年提升 7.9%。公司于 2018H1 新增土储总建面751.3 万方，同比增长 231.0%，总地价 603.6 亿元，同比增长 71.0%，维持高速扩张态势。公司于上半年以不到 1500 元/平米的低均价获取招商漳州778 万方土储，并自 2017 年起先后与昆钢、武钢、东风房地产、浙江农发集团等合作，凸显资源整合及非市场化拿地能力。考虑到公司 2018 年可售货值约 3,000 亿元，下半年推盘加速，预计公司全年销售将维持高增。

高毛利项目集中结转， 业绩及利润率大幅提升。 2018H1 公司实现营业收入 209.9 亿元，同比增长 6.6%；实现归母净利润 71.2 亿元，同比增长 97.5%。结算毛利率与净利率分别为 42.7%及 33.9%， 分别较上年同比提高 17 及16 个百分点。业绩增速高于营收增速主要源于 1） 深圳双玺项目集中结转，占总结转比例 22.1%，推升平均毛利率； 2） 资产转让及合联营项目收益释放， 推升投资性收益同比增长 78.4%； 3） 少数股东权益占比下降5.2 个百分点。

多元化融资优势显著，现金充足财务稳健。 2018H1，公司借助多元化融资渠道， 于 4 月、 6 月先后发行 70 亿公司债，利率区间 4.83%-5.25%， 270天、 180 天超短融发行合计 40 亿，利率分别为 3.74%、 3.55%。截止 6 月底，综合资金成本为 4.87%，在行业内继续保持较大的融资优势。 2018H1公司资产负债率及净负债率分别为 77.1%及 72.8%，并由于融资及销售回款增加，现金及现金等价物净增加额 186.9 亿元，同比增长 927.0%。

评级面临的主要风险

房地产行业销售大幅下滑，利率大幅上行；政策调控力度超预期。

估值

我们维持公司 2018-20年 EPS预测分别为 1.96/2.56/3.33元，对应 18年 PE8.6倍，重申买入评级。