上海机场(600009)

暑运期间民航局严控时刻总量，8 月产量增速延续 7 月的放缓趋势

上海机场公布 8 月生产数据，受民航局时刻收紧政策影响，主基地航司暑运于机场的加班受限，公司 8 月生产量延续 7 月的放缓趋势，起降架次同比仅增 0.1%，增速环比缩窄 0.3 个百分点，因客座率上升和宽体机占比提升，旅客吞吐量同比增速较 7 月反扩大 1.6 个百分点至 5.7%。公司 2018年 1-8 月累计起降架次同比增 2.2%，旅客吞吐量累计同比增长 6.8%，因产量增速有所放缓，我们小幅下调未来三年 EPS 至 2.28/2.76/2.79 元，考虑：1）国际线占比持续提升，单机收入增长依然稳健；2）免税招标落定，枢纽机场位置得天独厚，我们看好其长期发展空间，维持“增持”。

暑期产量增速放缓明显，但国际线占比持续提升

作为 21 个时刻主协调机场之一， 上海机场因民航局严格把控时刻总量等原因，主基地航司暑期于机场的总体加班受限，暑期 7-8 月起降架次同比仅增 0.2%（8 月内线同比下降 1.6%；外线则同比仅增 2.6%，增速较 7 月缩窄 0.4 个百分点），增速较去年同期缩窄 1.2 个百分点，但受益暑运旺季需求强劲，旅客吞吐量同比增速反较去年同期扩大 2.3 个百分点至 4.9%。公司内外线结构持续改善，外线的累计起降架次和旅客吞吐量同比增速各达5.5%和 9.8%，领先国内 5.6 和 6.0 个百分点，较去年同期分别扩大 2.2 和7.5 个百分点；外线占比较去年全年各提升 1.7/1.5 个百分点至 48.0/51.1%。

日上免税行中标上海机场免税项目，推动机场未来商业收入持续改善

上海机场于 9 月 7 日公告其决定与日上上海签订《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同》，公告维持此前 2019-2025 年保底销售提成总额为 410 亿元，综合销售提成比例为 42.5%不变，并披露百货品类扣点率为25%，香化、烟酒、食品类扣点率高达 45%，公司 T1、T2、卫星厅免税店面积共计 1.69 万平米。本次招标保底提成总额、扣点均符合预期，我们预计将推动公司未来 7 年免税收入持续提升，推高总商业租赁收入有望从2018 年的 35.4 亿增长至 2025 年的 95.6 亿。

调整目标价区间至 59.30-68.00 元，维持“增持”评级

因 产 量 增 速 放 缓 ， 我 们 小 幅 下调 2018E/19E/20E 净利润预测值5.9%/4.4%/3.9%至人民币 43.94/53.18/53.79 亿元；我们看好其长期发展空间，维持此前 26x 2018PE 估值倍数（公司历史 10 年估值倍数均值为23.7x PE） ，得出目标价 59.30 元；基于自由现金流折现法（最新 Beta 参数仍为 0.73，永续增长率为 1.5%），得出目标价 68.00 元，新目标价区间为 59.30-68.00 元，维持“增持”评级。

风险提示：经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力、高峰时刻增长不达预期。