格力电器(000651)

事件：

格力电器发布 2018 年度前三季度业绩预告，公司预计 2018 年前三季度实现营业总收入 1490.5~1508.6 亿元，同比增长 33.1%~34.7%，实现归母净利润 205.8~215.7 亿元，同比增长 33.1~39.5%。

其中，预计 Q3 营业总收入区间为 570.5~588.5 亿元，同比增长35.8%~40.1% ，归母 净利 润区间 为 77.7 亿元 ~87.6 亿 元，同 比增 长29.4%~45.8%。

在行业终端需求和出货增速逐步放缓的背景下，格力业绩增速环比提升，超市场预期。

点评：

零售端需求温和放缓，新冷年开盘补库驱动出货增长

受地产拉动效应结束及去年高基数影响， Q3 零售端需求温和放缓： 根据奥维云网统计， 2018 年 7 月/8 月空调全渠道零售额同比增速分别为-17.2%/-4.3%， 9 月前三周零售增速和 8 月基本持平。各龙头企业反馈 Q3 安装卡情况基本为小幅下滑或个位数温和增长。考虑到地产拉动效应的逐步减弱、今年 7~8 月天气较为凉爽以及高基数效应，零售端的放缓仍在预期之内。新冷年开盘补库驱动出货保持高增长。 公司 Q3 营收保持 30%以上高增长，且增速环比 18H1 有所提升。新冷年开盘后，公司维持全年 2000 亿的经营目标，经销商积极打款提货，适当补库存，驱动增长超越行业。

适当补库无须过忧，渠道经营状况依旧健康

投资者对此份业绩预告普遍的担心是： 在行业需求已经逐步放缓的背景下，公司报表收入的高增长是否预示着经销商较大的库存与资金压力，对后续的行业前景有何影响？

渠道资金状况可控，经营依旧良性。 若公司实现全年 2000 亿收入目标，假设下半年行业需求整体保持低个位数增长，预计年末会多增加 1 个月左右的渠道库存。考虑到 17 年旺销导致 17H2 库存水位较低，今年库存的增加量仍是健康可控的。

同时，结合 18 年中报情况，公司在 18H1 主动兑现返利补贴经销商，并降低打款要求，经销商杠杆率普遍较低。根据我们草根调研反馈，二级经销商库存增加也并不多，估计补库存职能更多由格力资金实力最强、销售体量最高的销售公司层级承担，不影响渠道的正常经营

企业策略分化保障竞争良性，现阶段关注点仍是公司治理

企业策略分化，预计竞争比前几轮更为良性。 行业在经历过 15 年较为激烈的去库存之后，结合相对保守的需求展望，我们判断，美的、海尔等龙头再激进地进行渠道补库存的概率较小，格力也较前几轮周期更加关注经销商的盈利与资金状况。企业间竞争策略将出现分化，整体竞争环境温和，因此后续行业渠道库存水平和价格竞争应该会比前几轮周期更为良性。

现阶段核心关注点仍是公司治理。 市场对空调行业需求的温和放缓和格力电器的业绩韧性都已有一定预期，但董事会换届等公司治理问题仍是现阶段市场核心关注点，我们预计市场关注的分红等重要问题都有望在换届完成后逐步明朗。

盈利预测、估值与评级

格力电器 18Q3 业绩预告超市场预期，零售端需求温和放缓背景下，新冷年经销商适度补库存驱动收入保持高增长。考虑到公司经销商资金实力强大，前期公司积极兑现返利，目前渠道杠杆率普遍较低，库存状况健康可控。后续企业间经营策略各自分化，预计行业竞争环境会比前几轮周期更为良性。我们维持公司 2018~20 年 EPS 预测为 4.71/5.30/5.87 元，对应 PE 为8/7/6 倍，维持公司“买入”评级。

风险提示： 空调需求大幅下滑，竞争加剧，公司治理风险。