圣农发展(002299)

圣农发展：白羽肉鸡养殖龙头，全产业链布局一体化经营。公司前身成立于1999年，2009年在深交所上市。公司目前已建立肉鸡全产业链布局，并成为全国最大全产业链肉鸡饲养加工企业和国内商品代鸡产量最大企业。公司实际控制人是傅光明、傅长玉夫妻及其女傅芬芳。收入总体稳健增长，养殖行业景气度显著影响公司业绩。（1）主营

业务收入总体稳健增长。公司“自繁、自养、自宰”的全产业链生产模式支持长期稳定发展，2013-2017年，公司的主营业务收入从47.08亿元持续增长至101.59亿元，复合增速16.63%。（2）归母净利润等盈利指标受禽养殖周期影响较大。2015-2017年归母净利润分别为-3.88亿、6.79亿和3.15亿元，同比增速分别为-609.05%、275.03%和-58.69%。（3）期间费用率保持稳定。2017年、2018H1费用率分别为7.43%、7.12%。（4）分产品来看，鸡肉和鸡肉制品为公司主要收入来源。2016年前鸡肉收入占比在90%以上，收购圣农食品后2018H1鸡肉、鸡肉制品收入占比为71.56%、24.58%。鸡肉制品毛利率相对更高。

鸡肉消费大国，供销紧平衡，长周期供给收缩。（1）我国是鸡肉消费大国，目前供需紧平衡。我国鸡肉消费量在2013年之前基本是逐年增长，但是2013年则开始下降趋势，2017年我国鸡肉消费量为1147.5万吨。目前国内鸡肉产量略小于总消费，且国内鸡肉行业以“自产自销”为主。2017年我国鸡肉进口量31.1万吨，出口量43.6万吨，与国内鸡肉1200-1300万吨的产销量差距较大。（2）长周期供给收缩，短周期父母代存栏量小幅上升。2013年开始国内在产祖代鸡存栏量开始逐年下降。从长周期看，由于祖代种鸡产能在扩繁系数作用下对14个月后商品鸡行业供给影响较大，预计伴随国内祖代鸡存栏量逐渐下降，行业供给将逐步收缩。从短周期看，在产父母代种鸡存栏数量直接影响商品鸡供给与价格，2018年在产父母代种鸡存栏数量目前为小幅上升趋势。

全产业链一体化模式优势明显，收购圣农食品整合发展空间巨大。与其他行业上市公司比，圣农发展自繁自养自宰的产业链一体化经营模式在疾病防控、食品安全保障、生产效率及成本管控等方面具有较大优势。公司也在行业内树立了产品质量优势明显、规模大、供货稳定的市场形象，与一系列客户建立了长期而稳定的合作关系，市场份额逐步扩大。2017年收购圣农食品向食品深加工领域拓展，有望通过纵向一体化整合与协同，进一步提高公司产品的市场占有率与竞争力。

投资建议：我们预计2018-2019年公司营业收入分别为115.00、128.67亿元，同比增长分别为13.20%和11.89%；净利润分别为10.19、11.75亿元，同比增长分别为223.36%和15.32%，EPS分别为0.82元/股和0.95元/股，对应的P/E分别为19.5x和16.9x，维持“增持”评级。

风险因素：鸡肉价格大幅波动；原材料价格大幅波动；发生疫病。