片仔癀(600436)

业绩简评

公司发布三季报，1~9月实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润35.86亿元、9.20亿元、9.05亿元，分别同比增长30.65%、36.35%、39.50%。单季度实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润11.82亿元、3.02亿元、3.00亿元，分别同比增长19.17%、25.22%、29.34%。

经营分析

业绩符合预期，营收质量高：

公司业绩主要来自于核心产品片仔癀的销量增长，其拥有“双绝密”护城河。公司在上游具备原材料优势，下游国内肝病/护肝人群庞大。

营收质量高：公司对片仔癀产品采取先收款后发货的机制。片仔癀主要由母公司销售，2018年1-9月母公司和合并报表中应收账款/营业收入比例分别为5.25%、13.4%，均低于去年同期（6.35%、15.64%），营收质量高，回款情况良好。

营销改革见成效，多方提升品牌力：

体验馆成为重要销售渠道：2015年至今，公司已开设体验馆超过150家，成为公司重要的销售和品牌宣传渠道，目前体验馆占片仔癀国内销售比例已达到约30%。2018年是片仔癀的“终端动销年”，通过举办“金牌培训师”等活动，进一步加强终端对片仔癀的认知和推广力度。

多方面、多途径擦亮品牌：在学术上，公司积极参加中华医学会肝病学分会学术年会等会议、并开展多项临床试验证实片仔癀疗效；在大众推广上，除了在CCTV和地方卫视进行宣传外，公司近日冠名G356（厦门-北京），贯穿9个省份、27个站点，在列车外观、行李架、座位等展示品牌，向政、商、公、旅人群准确投放。

盈利调整：我们维持盈利预测，预计2018-2020年EPS为1.81/2.50/3.30元，当前股价对应PE为45/33/25倍。

投资建议：公司通过擦亮品牌、拓展体验馆等方式，使“国宝秘药”为更多人所知、为更多人所用，预计全年销量增长35%以上，维持“增持”评级。

风险提示：销售增速过快导致麝香原料供给不足；人工养麝低于预期；体验馆渠道开拓低于预期；品牌投放效果低于预期；高估值风险。