养元饮品(603156)

受下线市场消费乏力拖累，三季度下滑明显

公司前三季度共实现收入57.56 亿元，同比增长5.42%，单三季度收入15.93 亿元，同比下降11.2%。单三季度公司收入端出现较大幅下滑，主要受到下线市场消费乏力不及预期影响，除华北市场增长1.79%外，其他市场均出现大幅下滑。前三季度分具体区域看，华东和华中两个最大市场增速分别为4.5%和2%，出现明显大幅下降，西南、东北市场增速也出现下滑，但仍保持了双位数增长（西南+12.13%，东北+14.91%），华北市场表现最为稳定，增长6.34%，华南和西北市场增速分别为1.66%和3.19%。销售渠道看，三季度经销渠道实现收入15.54 亿元，同比下滑11.97%，直销渠道3830.37 万元，同比增长36.23%，跟公司加大一二线市场布局有一定关，商超渠道开始表现增长。

公司前三季度实现归上市公司股东净利润17.4 亿元，同比增长11.01%，单三季度归上市公司股东净利润4.32 亿，同比下降23.81%。前三季度看，公司成本控制较好，白糖等原材料较低，同时销售费用投入较稳定，使得净利润增长优于收入端。单三季度看，成本控制仍然较好，营业成本下降13.66%，但销售费用增加，同时三季度销售人员的薪资水平做了进一步提高，进而影响三季度净利润出现大幅下滑。

毛利率提升，费用投入加大

前三季度公司毛利率49.25%，同比提升1.62pct，单三季度毛利率50.24%，同比提升1.42pct。公司毛利率持续提升，主要受益成本端原料价价格的下降。前三季度净利率30.24%，同比提升1.52pct，单三季度净利率27.16%，同比下滑4.5pct，三季度盈利能力出现大幅下滑，主要是费用率提升导致。公司三季度销售费用率18.23%同比提升了4.24pct，主要是受到央视节目赞助摊销的影响，同时加大了营销的相关费用。此外，三季度管理费用率0.98%（+0.03pct），财务费用率-0.51%（-0.5pct），这两项基本保持稳定。同时，公司为降低风险，将理财转为定期存款，投资收益也相应减少，三季度投资收益4542.93 万元，同比下滑47.85%。这些因素共同导致了公司净利率的下滑。

盈利预测：

公司前三季度表现一般，三季度收入利润均出现较大幅下跌，净利润增速略好与收入，未来新品推业绩的推动值得重点关注。预计2018-2020 年，公司净利润分别为25 亿元、28.15 亿元、31.19 亿元，对应EPS 分别为3.32、3.74、4.14 元/股，P/E 分别为13.73、12.19、11.01。

风险提示：

跨界新品销量不及预期；市场竞争加剧；全国化及一二线市场扩张不及预期；食品安全问题。