上汽集团(600104)

事件

上汽发布 2018 年三季报： 前三季实现营收 6,747 亿元，同比+11%；归母净利润 277 亿元，同比+12%；扣非净利 253 亿元，同比+6%；实现每股收益2.40 元，同比+12%；加权平均净资产收益率（ROE）11.95%，增加 0.26 个百分点。2018 年前三季集团汽车总销量 515 万辆，同比+7%。

点评

单季财务数据与销量相符， 略低于市场预期。 Q3 营收 2,099 亿（同比-1%），归母净利润 87 亿（同比+0.1%）；扣非净利润 81 亿元（同比-1.5%）。行业景气度低，终端库存系数越警戒线，产业链盈利承压，但龙头表现仍超行业平均，扩张趋势不变。业绩稍有下滑主要系集团三季度销售波动影响及终端促销带来的费用增加：

1）Q3 集团汽车销售 163 万辆（同比-1.2%/环比-4.2%）。其中，上汽大众销售 50 万辆（同比-1.3%/环比-2.2%）；上汽通用销售 48 万辆（同比-3.6%/环比+2.2%）；两大合资公司销售受市场影响，制造端利润下滑导致对合营 /联营公司单季投资收益 60 亿元（同比-11%/环比-21%）；

2）市场竞争加剧，为解决终端库存积压问题，集团 Q3 对部分产品进行促销，销售费率环比上升 1.1 个百分点至 7.6%。

龙头紧握核心竞争优势，基本面不变。公司 Q3 销售表现仍超行业平均，集中度持续提升，短中期受行业景气度影响，利润有所波动，但长期核心优势不变。公司“四化（电动化/智能网联化/共享化/国际化）”转型布局维持高水平投入，前三季度研发费用 94 亿元（同比+33%） ，在华域视觉研发纳入并表的同时，进一步增厚自主品牌和新能源、智能网联等技术发展。汽车是重资产行业，自主品牌在多年积淀中成长，彰显“四化”布局成效：

1）上汽乘用车销售数据亮眼。前三季度上汽乘用车销量同比增长 41%，9月公司仍保持微增（乘用车行业下跌 11%，所有自主品牌下跌近 2 成）；

2）跨时代智能终端车型 Marvel X 9 月面市，成功将多项自主研发储备的尖端技术嵌入产品，为消费者提供全新的驾行体验；

3）上汽乘用车新能源产品月销已破万， “纯电+插电混”技术路线逐渐成熟。

投资建议

“中国消费升级，汽车龙头扩张”的价值首选。面对中美贸易战引发的关税调整、股比放开等影响，上汽彰显头部企业的经营管理和自主研发竞争优势；汽车消费周期由去库存走向去产能，龙头扩张已成必然之路，剩者为王、赢家通吃的格局长期明显利好龙头。公司经营稳健，目前汽车小年产业链承压，上汽业绩短中期业绩有所波动，但高分红预期不减，投资防御属性强。由于单季度业绩低于预期，将 18-20 年净利润由 389/427/465亿元下调至 363/399/444 亿元，对应增速分别为 6%/10%/11% ， EPS 3.11/3.41/3.80 元，PE 9/8/7 倍；维持“买入”评级，继续给予公司 12 倍估值，6 个月目标价由 39.96 元下调至 37.32 元。

风险提示：车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市不达预期。