潍柴动力(000338)

事件：

公司发布三季报，今年前三季度实现营收 1182 亿，同比增长 6%，实现归母净利润 60 亿，同比增长 30%。

三季度单季度归母净利润同比下滑符合预期。重卡行业三季度行业同比增速为-21.3%，主要是因为去年高基数的原因。也正因为去年的三季度行业的高基数，使得去年潍柴三季度单季度营收和净利润较好，基数也较高，今年潍柴三季度单季度的营收下滑 8.5%，规模效应下，归母净利润下滑大于营收下滑，单季度归母净利润为 16 亿，同比下滑 17.6%， 基本符合预期。但母公司单季度毛利率低于预期，18Q3 母公司毛利率为 22.7%，比 18Q2的 29%下降了 6.3pct。

从保有量上来看，我们对明年重卡销量保持乐观。我们认为从今年 6 月到9 月，重卡销量只是在上半年的高基数的基础上下了一个平台，而不是拐点到来加速下滑。通过对重卡行业保有量的测算，我们判断明年重卡销量还是能够在 100 万辆以上，重卡市场的预期差依然较大。

潍柴董事长谭旭光兼任重汽集团董事长，行业格局优化。2018 年 9 月，山东重工集团党委书记、潍柴动力董事长谭旭光担任中国重汽集团董事长兼党委书记，未来潍柴和重汽集团的合作可期。谭总的兼任有望对重卡行业乃至商用车行业格局造成重大影响。以 2017 年的重卡行业为例，重汽集团的市占率为 17.1%，陕汽集团的市占率为 15.6%，两家加总的市占率达到了32.7%，这个数值也超过了排名第一的一汽解放 21.7%的市占率。行业的竞争格局将进一步优化，潍柴的客户也有机会进一步拓宽。

凯傲第三季度情况良好，内生增长持续。潍柴持有凯傲 45%股权，根据凯傲自身的三季度财报，第三季度凯傲实现营收 18.96 亿欧元，同比增长3.5%，净利润 0.96 亿欧元，同比增长 21.8%，前三季度累计净利润同比增速为 9%，内生增长明显。但值得注意的是，去年四季度有美国税改给德马泰克带来的一次性收益，净利润基数较高，因此今年四季度的报表净利润同比大概率下滑。但若考虑调整后的息税前净利润，全年大概率还是增长的，根据凯傲三季报的业绩预告，全年调整后的息税前净利润为 7.70-8.35亿欧元，同比去年的 7.66 亿欧元增长 0.5-9.0%，中枢为 4.75%。

投资建议与评级： 预计公司 2018-2020 年归母净利润分别为 75.5 亿、 79.7亿、85.8 亿，市盈率分别为 8.0 倍、7.6 倍、7.0 倍。给予 19 年 13X 目标PE，对应目标价 13.00 元，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济风险，社会运输结构发生较大变化