老凤祥(600612)

事件：

老凤祥公告员工持股会与高管持有的子公司上海老凤祥有限22%股权转让与央企基金细则，交易对价27亿等条款不变；新明确，石总等38名核心骨干以现金4.74亿元，再认购央企基金份额，认购完成后将再间接持有上海老凤祥有限3.47%股份，方案尚需股东大会通过。

评论：

投资建议：老凤祥子公司股权转让细则出台，公司核心高管层面激励机制延续，后续借力央企基金进一步深化改革、探索新激励方式值得期待。维持公司2018-2020年EPS为2.50/2.91/3.40元，目标价55.03元，增持评级。

核心高管激励机制延续。董事长石总等38名核心骨干以现金4.74亿元，再认购央企基金份额，认购完成后将再间接持有上海老凤祥有限3.47%股份。由于员工退休、离职等原因，并未要求所有人再次认购央企基金份额，参与认购的38名核心高管、骨干员工基本覆盖了公司管理层和核心业务领导，此前共持有子公司股份10%左右，此次以税后一半现金认购央企基金，基本符合此前预期，核心高管激励机制仍然延续。

央企改革基金未来多种途径退出。此次受让方“工艺美术基金”是由央企国新控股发起的合伙人基金，总金额30亿，基本全部用于受让老凤祥子公司股权。这一基金有3年的存续期限（最多再延2年），后续必然还会再次寻求退出，从公告的情况来看，引入其他战略投资者、资本证券化等均存在可能，这使得参与认购的核心高管激励机制其实更加强效。

老凤祥上市公司层面制度创新值得期待。此次转让对上市公司短期业绩不会有影响，但长远看，对上市公司激励机制将有深刻助益：从公司放弃优先购买权的解释可以看出，公司是在国务院国改双百行动和央地融合背景下引入央企改革基金，目的一是理顺老凤祥有限的股东架构；二是借力央企资本运作能力、拓展海内外市场；三是待时机成熟，进一步推动上市公司机制创新。实际来看，公司员工持股会存在多年，以老员工为主，部分新员工、骨干（包括总经理）实际没有类似机制，此次股权转让后，为新员工在上市公司层面的激励留下了较大空间，后续进一步的机制创新值得期待。

风险因素：经济增速下滑拖累消费、行业竞争加剧，国改不及预期等。