中环股份(002129)

悠久历史的半导体公司，专心“硅”主业，厚积薄发

公司以单晶硅作为核心产品，利用已有的硅片领域的经验和技术，逐步在半导体和新能源产业扩展业务。2018年前三季度，公司营业收入92.56亿元，同比增长68.91%，实现归母净利4.26亿元，同比下降6.02%。公司2013年开始积极扩展海外市场，近几年一直保持在30%以上营收占比。公司股权激励即将实施，核心骨干将充分受益，对公司未来成长起到关键作用。

新产能年内完全达产，效益已经逐步释放

公司是光伏领域仅有的一家“国字号”龙头企业，在陆续完成光伏单晶材料前三期的投产，投资98.52亿元建设的高效太阳能单晶产业化四期及四期改造项目达成后，预计年内产能达25GW左右。据我们测算，按目前价格水平（行业底部），四期及四期改造项目完全达产后，将会有至少6亿元以上的净利润，随着硅片价格恢复正常水平，项目净利润应在8亿元左右。

单晶龙头企业，积极拓展朋友圈

公司积极与上下游展开合作。与行业龙头公司协鑫集团，通威集团和东方电气，SUNPOWER等相互投资各自关键子公司，形成优势的产业合作体。不仅与上下游企业建立起良好的战略友谊，更能够享受到上下游成长的利益，预测新疆协鑫项目将在2019年增加公司近2亿元的投资收益。此外，最重要的是，这将有利于公司将精力放到光伏硅片业务及市场同样诱人的半导体业务上。

大硅片项目逐步落地，为后续增长提供动能

公司大直径区熔硅单晶技术已经产业化，8英寸区熔硅片实现量产。内蒙地区建立了8-12英寸半导体直拉单晶研发、制造中心扩充大直径直拉单晶产能，12英寸晶体部分进入工艺评价阶段。天津地区建立半导体材料研发、制造中心，无锡地区建立8-12英寸集成电路级抛光片制造中心。天津地区8英寸30万片/月产能已于三季度达产，2019年无锡8英寸75万片/月产能将逐步释放。12英寸试验线将在2018年底投产。

光伏行业政策具备可持续性，看好行业长期发展

新能源清洁替代的目标不变，“5.31”新政之后光伏产业链受到较大打击，硅料、硅片及组件的价格都有30%左右的降幅。“11.2”能源局会议提出大幅提高“十三五”规划目标至250GW（甚至达到270GW），并且年底前出台2019年的光伏行业相关政策。国家支持民营企业发展的决心坚定，而光伏行业又是民营企业集中，符合国家发展战略的领域，前景向好。

盈利预测

预计2018-2020年营收分别为131.5亿元、166.1亿元和200.6亿元；归母净利润分别为6.2亿元、10.4亿元和14.3亿元，EPS分别为0.22元、0.37元和0.51元，对应PE为29.4X、17.6X和12.8X，考虑到公司在太阳能单晶领域的龙头地位以及在半导体硅片领域的先发优势，给予目标价9元，对应2019年市盈率24X，维持“买入”评级。

风险提示

光伏产业链价格进一步下跌；半导体硅片产能释放不及预期；未来大硅片价格下降。