招商蛇口(001979)

事项：

2018年12月24日，公司发布《关于签署前海土地整备协议的公告》、《关于签署合资合作协议的公告》（以下简称“两个公告”），明确了公司前海片区土地的土地整备实施方式、补偿价值、土地使用权置换方案，以及前海土地后续合资合作的实施方案。

国信地产观点：1）前海土地整备取得阶段性进展，合资公司获498万方土地注入；2）保守测算可增厚公司NAV约298亿元，对应提升RNAVPS3.78元/股；3）前海建设正大力推进，公司有望受益发展红利；4）投资建议：公司资源禀赋优异，且显著受益于粤港澳大湾区发展红利。预计2018、2019年EPS为1.92、2.35元，对应PE为8.8、7.2X，维持“买入”评级。5）风险：若行业再度升温、过热引发新一轮调控预期，或公司销售增长失速。

评论：

前海土地整备取得阶段性进展，合资公司获498万方土地注入

2016年7月，公司控股的平台公司与前海管理局下属前海开发投资控股有限公司组建股权比例为50:50的合资公司――深圳市前海蛇口自贸投资发展有限公司，以推动前海蛇口自贸区的开发建设、加速前海土地整备。近日，前海土地整备终于取得阶段性进展：

一、土地整备方面，2016年已公告过：前海管理局收回前海土地整备范围内原19家持地公司原规划下的全部土地使用权，新规划条件下土地估值为925.3亿元，约定土地补偿价值约432.1亿元。之后前海管理局将向招商驰迪（公司控股子公司）置换价值等于上述补偿价值的新规划下的土地使用权；

二、合资合作方面，公司控股的平台公司与前海管理局下属公司将各自获得的合资合作范围内新规划下的经营性用地注入合资公司；未来土地增值部分按4:6分配，公司通过现金对价补足与前海实现50%：50%的股权比例；合资公司获注入土地中：公司置换用地面积约42.53万平方米，总建筑面积约212.9万平方米；前海管理局作价出资用地约50.14万平米，建筑面积约为284.86万平方米；合计用地面积约92.67万平米，总建筑面积约497.76万平米。

预计可增厚公司NAV达298亿元

据公司公告显示，合资公司的经营性用地中将包括代建项目：①总部与产业用房――总建筑面积约59.67万平方米；②人才住房――总建筑面积约60万平方米；总计建筑面积约120万平方米。

剔除以上代建项目，合资公司剩余未来可售建筑面积最大可达378万平方米――以住宅占比10%保守估计，可售住宅建筑面积约37.8万平方米，可售综合商业建筑面积约340.2万平方米；结合地块周边目前在售的住宅及商业价格，保守估计项目总可售货值达3700亿元，公司权益可售货值达1850亿元，可增厚公司NAV约298亿元，对应提升RNAVPS3.78元/股。

前海建设正大力推进，公司有望受益发展红利

时值改革开放40周年，前海片区发展建设有望大力推进：

一、2018年10月，总书记前往广东自由贸易试验区深圳前海蛇口片区，实地察看前海开发情况并指出“深圳要扎实推进前海建设，拿出更多务实创新的改革举措，探索更多可复制可推广的经验，深化深港合作，相互借助、相得益彰，在共建“一带一路”、推进粤港澳大湾区建设、高水平参与国际合作方面发挥更大作用。”

二、2018年11月，深圳市人民政府正式批复《中国（广东）自由贸易试验区深圳前海蛇口片区及大小南山周边地区综合规划》。

此次《土地整备协议》及《合资合作协议》的正式达成标志着前海深港合作区、前海蛇口自贸区开发的又一大进展，同时也进一步明确了公司在前海区域的土地权益，为公司的估值提升提供了有力依据，预计公司未来将继续受益于前海片区发展红利。

投资建议：公司资源禀赋优异，维持“买入”评级

近日“两个公告”的签署使得公司在前海的优质资源更加明确，预计可增厚RNAVPS3.78元/股。公司资源禀赋优异，且显著受益于粤港澳大湾区发展红利。预计2018、2019年EPS为1.92、2.35元，对应PE为8.8、7.2X，维持“买入”评级。

风险

若房地产行业再度升温、过热引发新一轮调控预期，或公司销售增长失速。