科大讯飞(002230)

公司在语音交互产业链形成良性循环的多重价值

首先，公司基于语音交互领域技术积累和产业链布局，持续深化行业应用，形成教育、司法、消费者、车载等核心赛道；以及翻译机、输入法、讯飞听见等C端产品及服务。其次，公司通过开放平台及硬件方案等手段将技术能力输出给合作伙伴和开发者，打造围绕自身为核心的产业生态，基于平台价值衍生出大数据广告等直接变现业务，并以平台作为支撑公司行业应用及C端产品服务的核心能力，形成良性循环。

中短期看公司深耕的教育、司法、消费者等赛道呈现高速的增长势头和成长前景，收入维持高增长高确定。中长期看随着语义理解等技术进步，语音交互将成为重要的交互手段，垂直行业应用将持续渗透深化，公司一方面在垂直领域应用能不断拓展新的增长点，另外基于平台生态及用户数据积累带来的变现空间亦值得期待。

人员优化管理改善释放利润弹性

公司自2015年开始探索AI应用落地场景，带来人员规模大幅增长，经过三年布局战略所需关键人才和新增岗位基本招聘就绪，预计人员增速将回归合理偏低水平。同时公司2018年进行业务条线战略梳理，集中资源和力量重点投入面向未来核心产品线，提高产线质量产出水平。人员优化叠加管理改善将逐步推动公司净利润率由当前不到8%回归到历史均值水平，释放显著的利润弹性。

竞争核心在于技术与场景结合产品打磨，经验和服务叠加多个维度

市场担心随着深度学习算法的开放公司在语音领域的算法壁垒将逐渐降低，公司将面临更严峻的竞争环境。我们认为一方面算法的核心在于基于行业经验与应用场景的结合产生壁垒和价值，关键在于应用落地的领先度和数据的积累。另一方面语音交互手段的应用渗透伴随着行业蛋糕整体变大。

估值与评级：暂不考虑增发摊薄的影响，维持公司2018-2020年对应EPS分别为0.31、0.57、1.13元/股，维持“增持”评级。

风险提示：市场竞争加剧的风险，语音交互行业发展不达预期。