万华化学(600309)

公司 MMA/PMMA 项目竣工投产

万华化学于 1 月 9 日发布公告，公司烟台工业园 5 万吨/年 MMA（甲基丙烯酸甲酯）项目、8 万吨/年 PMMA（聚甲基丙烯酸甲酯）项目于近期竣工投产，产出合格产品。上述项目投产有利于完善公司产业链，进一步提升综合竞争力，我们预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 4.39/4.94/5.50 元，维持“增持”评级。

PMMA 有望打破外资垄断

PMMA 主要应用于电子电气、导光板、汽车等领域，目前全球 60%一体化有效产能集中于奇美、三菱等海外巨头， 2017 年国内净进口量近 20 万吨，进口依存度高达 50%。据百川资讯，近期华东地区 PMMA 价格整体平稳，最新报价为 2.7 万元/吨，与 2018 年 1 1 月价格持平。伴随新项目投产，公司已具备全球最大的 PMMA 单线产能，且上游 MMA 原料为附加值较低的MTBE，一体化产业链优势明显，未来有望打破外资垄断格局。

MDI/TDI 等产品延续跌势，油价拖累石化产品价格

由于前期油价回落且下游需求较为疲软， MDI/TDI 市场仍延续下行走势，据百川资讯，1 月上旬华东地区纯 MDI/聚合 MDI 价格分别为 2.15/1.15 万元/吨，较 2018 年 1 1 月下旬分别下跌 2%/8%，公司 2019 年 1 月中国地区纯 MDI/聚合 MDI 挂牌价较上月分别下调 700/700 元/吨至 2.37/1.28 万元/吨；华东地区 TDI 价格较 2018 年 1 1 月下旬已下跌 24%至 1.45 万元/吨, 公司 30 万吨 TDI 项目于 2018 年 12 月底投产，将逐步贡献利润。石化产品方面，受油价下跌影响，丙烯酸/环氧丙烷价格自 1 1 月以来分别下跌 9%/5%至 0.85/1.05 万元/吨。

整体上市待完成，新项目快速推进

万华化学整体上市方案已于 7 月 2 日获山东省国资委批准，若后续顺利完成，公司有望在完善全球布局、解决潜在同业竞争等方面显著改善。另一方面， 新项目快速推进，公司预计 13 万吨 PC 项目二期 2019Q1 建成投产；100 万吨乙烯项目开始建设， 2020 年中期建成；其他水性涂料、 TPU、 ADI、香料等扩能项目亦稳步推进。

维持“增持”评级

我们认为公司石化业务产业链持续完善，水性涂料、香料等高附加值项目也将有序进入产出期， 预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 4.39/4.94/5.50元，若考虑整体上市，则公司 2018-2020 年 EPS 分别为 5.56/6.13/6.70元，维持“增持”评级。

风险提示：下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。