中国电建(601669)

国际能源基建龙头，业绩稳健转型初见成效

公司是水利水电建设领域的国际龙头，截至2017年累计承建国内65%和国际50%以上大中型水利水电工程。2018年受宏观环境和信用紧缩影响，订单周期延长，营收增速放缓，但新签订单仍维持12%同比增速。受各类电站和公路特许经营权等资产占比提升，公司总资产周转率下降，但盈利能力得以提升，转型初见成效。我们预计公司18-20年EPS0.52/0.60/0.68元，三年业绩复合增速12%，首次覆盖予以“增持”评级。

水利/电力/电网补短板需求强劲，传统主业预计10%增长

洪涝灾害和基建稳增长政策往往驱动水利建设投资大幅增长，2018年水利建设预计完成投资6778亿元，同比下降5%。19-20年172项重大水利工程预计新开工39项，超过17-18年，将托底水利投资年均增长约10%。受清洁能源政策推动，我们测算19-20年水电年装机需求1500万千瓦，而2018年水电新装机仅854万千瓦。新一轮12条特高压电网建设将在未来两年内开启，我们预计或复制14-16年12%的电网投资复合增速。

转型水治理/电力运营/市政基建，盈利提升可期

公司借助传统水工技术优势切入水资源和环境治理市场，15-18年累计中标相关订单950亿元，2016-2018年每年水治理订单占比约10%。截至18H1，水环境公司累计实现净利4.14亿元。借助电站工程经验，公司加大电力运营投资，18H1末累计控股装机1332万千瓦，业务收入和毛利分别占比5%、12%。借助水利水电工程区域优势，横向延伸轨道交通、综合管廊、铁路公路等交通市政基建市场，2017年非水利电力基建收入和毛利分别占施工业务比重60%、62%，已形成公司新的增长点。

电力混改加速，回购开启价值回归

2017年4月，公司通过定增新引入了国有企业结构调整基金、广东国资发展控股等两家特色企业，并于2018年通过股权无偿划转新引入鞍钢集团（持股2%）、北京诚通金控和国新投资（各持股3.08%），加快公司股权层面混改。通过引入多元化股东，公司在业务层面的合作渐次铺展，协同效应有望增强。此外，公司拟在半年内以自有资金不超过18亿元回购本公司1%-2%的股票，用于可转债转股、员工持股计划或股权激励，彰显公司管理层对业务转型发展的信心和对公司价值的认可。

看好三大业务转型和能源基建补短板，首次覆盖予以“增持”评级

我们预计公司18-20年归母净利79.9/91.4/103.8亿元，EPS0.52/0.60/0.68元，三年净利复合增速12%。当前A股可比基建央企19年PB均值0.9倍，PE均值8.34倍。公司2018年新签订单继续增长12%，作为水利电力工程龙头有望受益下游能源基建补短板，未来在三大业务转型、一带一路和国企改革方面均值得期待，我们认可给予公司19年1.0-1.1xPB（对应19年9.5-10.5xPE），合理目标价5.69-6.25元，“增持”评级。

风险提示：PPP订单落地滞后，海外订单落地周期延长，基建竞争加剧。