华测检测(300012)

2018扣非业绩预告中值翻倍，符合预期

2018年公司归母净利润预计2.4-2.8亿元，同比增长80%-110%，扣非归母净利润1.6-2.0亿元，同比增长83%-130%。18Q4归母净利润为0.8-1.2亿，同比增长138%-258%，业绩符合预期，利润高增长主要由于：1）环境/食品/汽车/计量校准/CRO等业务呈现高收入增速；2）推行精细化管理，运营效率提升，利润率提升。调整2018-2020年盈利预测为0.15/0.23/0.31元，给予华测检测2019年32-34x目标P/E，调整目标价为7.36-7.82元，维持“买入”评级。

收入快速增长，利润率提升显著

我们预计公司18年收入增速为27%，因食品、环境、汽车、CRO、计量校准等板块收入高增长带动，由于下游检测需求旺盛（驱动因素包括：注重产品品质提升、环保检查趋严、研发活动活跃、资质更加开放等）及公司新增实验室产能利用率提升；同时公司积极推行精细化管理，运营效率提升，规模效应逐步体现，最终预计2018年净利率恢复到9.6%（2017年6.3%），预计19-20年在精细化管理推进+实验室产能利用率提升+华安/艾普减亏背景下，利润率将持续提升。

非经常性损益大多与日常活动相关

公司2018年非经常性收益8530万元，主要来自理财收益1925万元，收到瑞欧科技分红1527万元，多项政府补助，我们预计5000万元，实际这些非经常收益与经营相关度较高。1）理财收益来自于公司将非公开发行募集资金及闲置自有资金购买理财所获收益；2）瑞欧分红取决于自身经营情况和谈判情况，不确定性强；3）政府补助基本和经营相关，可持续性较强，主要来自科研研发项目的经费和实验室资产相关政府补助等，同时，公司确认为非经常性收益的政府补助中，大部分都是计入其他收益，比如2017年政府补助4443万元中，计入其他收益的约为3816万元。

利润率拐点正式确认，长期有望成为检测巨头

公司18年将提高经营效益放在首位，引入SGS前全球副总裁申屠总，加强精细化管理，控制资本开支和人员规模，2019将继续加大内部协同，强化利润和现金流考核，同时食品和环境实验室（预计18年收入占比近50%）进入自然成熟周期。我们认为公司19-20年将内生聚焦资产周转率提升、人均产值和利润率提升，外延聚焦国际消费品、电子科技等检测领域并购机会及国有改制机会。长期看，检测行业需求稳定性高/易守难攻/现金流充裕，华测是国内唯一实现全检测领域布局的民营检测龙头，销售及管理优势突出，有望成为检测巨头。

小幅下调盈利预测，维持“买入”评级

考虑到之前对毛利率提升速度及期间费用率下降速度过于乐观，微调公司2018-20年EPS至0.15/0.23/0.31元（调整前：0.16/0.26/0.34元），参考国内/国外可比公司19PE均值22x/22x，考虑公司盈利模式好，经营性现金流充裕，是国内唯一实现全下游检测领域覆盖的民营检测龙头，抗风险性强，和海外可比公司比成长性突出，认可享受一定估值溢价，给予公司19年32-34x目标PE，调整目标价为7.36-7.82元（前次目标价7.28-7.80元），维持“买入”评级。

风险提示：利润率提升速度不及预期。