越南产能加速释放,业绩拐点显现
百隆东方(601339)
投资要点
竞争性:百隆东方为色纺纱龙头企业,强者恒强
目前公司产品占中高端色纺纱市场份额的29.76%,占整个色纺纱市场份额的17.86%。色纺纱为劳动与资本密集型产业,公司先发优势与规模效应显著,控费能力强,技术壁垒高,新进入者难以与之竞争,强者恒强。
成长性:产能扩张+优质客户资源,保障公司业绩可持续稳定增长
产能的加速释放将推动公司业绩增长。预计2018-2020年公司整体产能CAGR为14.47%,达180万锭。其中,越南B区产能全部释放,每年可新增20万纱锭,到2020年达110万锭。国内产能稳定,维持在70万锭左右。
依托优质客户资源,与客户共同成长。公司前五大客户的收入稳步增长,收入占比从2013年的22.4%提升至2017年的26.7%。同时,头部客户供应商集中度提升,随着客户产能扩张,公司收入占比有望进一步提升,订单需求有保障。
战略性:重点布局越南,享受成本红利,规避贸易风险
2018年至2020年越南产能CAGR达30.06%,快于公司整体水平,产能占比将提升至60.11%。越南人工成本仅为国内1/2,能源和土地价格为国内的50%~60%,且享受税收和关税优惠政策,成本优势显著。越南产能占比的提升将带动公司整体毛利率和ROE的增长。另外,受贸易摩擦的影响,海外订单加速向东南亚转移,公司越南订单有望超预期。
盈利性:棉价上行助力毛利率提升,汇率变动增加净利润弹性
纱线定价采取成本加成法,棉花占约纱线成本的70%,因此棉纺企业通常会在棉价低位时增加库存,以对冲价格波动。而价格的传导通常具有一定滞后性,所以毛利率将受益于棉价上涨。我国棉花产销缺口持续,国储库存下降,将支撑未来棉价上行。公司棉花库存充足,预计毛利率可平稳提升。
受贸易摩擦影响,人民币大幅贬值,使公司出口产品更具竞争优势。同时,公司外汇敞口受益于人民币贬值,产生汇兑收益,降低财务费用,增厚公司净利润。
投资建议:我们预计公司2018-2020年营收达60.15、69.90、80.14亿元,分别同比增长1.06%、16.21%、14.65%;归母公司净利润为5.79、6.74、7.78亿元,分别同比增长18.74%、16.48%、15.34%。考虑到公司产能处于快速释放期,短期量价齐升推动业绩增长,参照相对估值法,我们给予2019年13-14的PE估值,对应股价6.08-6.55元。
风险提示:终端服装消费市场疲软,产能扩张不及预期,棉花价格下跌的风险,人民币升值的风险,越南政治风险。
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