尚品宅配(300616)

事件： 尚品宅配发布 2018 年业绩预告， 2018 年公司预计实现营业收入 63.88-69.2 亿元，同比增长 20%-30%； 其中 Q4 实现营业收入 17.5-22.8 亿元，同比增长 0.8%-31.5%。预计全年实现归母净利润 4.56-4.94 亿元，同比增长 20%-30%。公司预计全年非经常性损益 1.3-1.35 亿元，扣非净利润 3.21-3.64 亿元，同比下滑 4.2%-增长 8.7%。非经常性损益较去年大幅提升，增量主要来自预收款模式理财收益。

增速环比放缓， 整体符合预期。 Q4 公司预计实现营业收入 17.5-22.8 亿元，同比增长 0.8%-31.5%；归母净利润 1.63-2.01 亿元，同比下滑 6.3%-增长 15.5%， Q4 非经常性损益 0.27-0.32 亿元，扣非净利润 1.32-1.75 亿元，同比下滑 15.4%-增长 12.2%。 公司 Q1/Q2/Q3 单季度营收增速分别为 38.8%/30.6%/22.7%；归母净利润增速分别为同比减亏 29.2%/增长 39.2%/增长 21%。 由于去年同期基数较高，四季度公司利润增速进一步放缓， 同时自营整装投入及经销商补贴力度加大均对利润产生影响，整体业绩符合预期。

多渠道、多品类大家居布局， 多元化业绩增量稳增长。 1） 渠道端： 公司直营渠道业绩稳步提升、加盟渠道实现快速扩张。 Q3 加盟渠道收入增长维持高位,直营渠道收入增长环比改善。 2） 分产品： 市场竞争加剧叠加高基数，单季度衣柜和系统柜收入增速有所下滑， 定制家具新产品和大家居配套品不断推出令公司配套品业务增长稳定， 公司“宜家般体验”模式渐入佳境。 3） 整装业务稳步推进。 三地自营整装业务的有序开展、 Homkoo 整装云全国布局快速推进，整装业务推进凸显出公司作为领航者解决行业痛点的决心。

市场需求低谷促行业整合， 强化核心， 领航创造全新产业价值。 2018 前三季度公司实现毛利率 43.56%（-1.84pct.）， 主要系加盟渠道收入占比提升所致，我们预期全年加盟渠道收入占比进一步提升。2018 前三季度公司销售费用率 30.2%（+1.04pct.）， 市场需求转弱叠加行业竞争加剧促进行业整合。 中长期看，定制行业依然是现金流模式优秀，有望诞生大龙头的优质行业。 预期公司 2019 年主旋律仍将围绕“设计服务”的主线，强化核心竞争力，拓宽产品及服务范畴、降低前台设计销售复杂度，提升中后台智能化，创造全新产业价值。

对比行业渠道拓展空间仍在，看好长期商业模式。 截止 9 月末公司直营门店 100 家（+7 家），加盟店 1958 店（+203 家）， 对比行业龙头渠道拓展空间仍在。我们认为，通过 518 套餐大定制、重点城市自营模式、购物中心店模式、领先的 O2O 引流模式以及自营整装、 HOMKOO 整装云平台，公司基本构建起了基于未来行业发展趋势的核心竞争优势矩阵， 将有力推动公司保持长期可持续稳健发展。

投资建议： 尚品宅配以全屋定制为起点，软件开发设计能力优秀，行业卡位优势和前后端一体化优势将助力公司享有广阔增长空间， 市场竞争下尚品宅配有望成长为行业龙头。 我们预估公司 2018-20 年实现销售收入 67.3、 81.6、 98亿元，同比增长 26.4%、 21.3%、 20.1%，实现归属于母公司净利润 4.83、 5.9、 7.1 亿元，同比增长 27.2%、 22%、 20.3%， EPS 为 2.43、 2.97、 3.57 元，维持“买入”评级。

风险提示： 地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧，导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险