动力源(600405)

业绩波动受制于通信行业建设周期

公司在电源技术领域已经深耕 20 多年，公司的电源产品主要运用于通信与数据中心领域、 智慧能源领域(主要含应急电源、光伏发电、 PCS、 高压变频器、能效管理） 和新能源电动汽车等多个市场领域， 主要客户为全球主要电信运营商、 互联网企业， 产品广泛应用于国家重点建设项目，包括国家体育场、奥体中心、上海世博会、各地城市地铁等，并且公司产品已经辐射到北美、欧洲和东南亚等几十个国家和地区， 成为国际电源市场的主流供应商之一。公司电源技术实力业内居于领先地位， 在国内外建立一系列的实验室， 每年研发投入在营收中占比超过 8%。 由于在通信电源领域业务占比达到营收的70%左右，而当前国内 4G 通信网络建设进入末期， 2018 年基础电信企业 4G基站建设支出减少，同时 5G 基站建设尚未展开，国内通信电源市场需求下降， 2018 年度公司通信业务板块营业收入下降， 从而带动公司主营业务亏损。由此看来当前公司的业绩与通信行业周期性强相关，并有一定的滞后性影响。不过我们也看到自去年下半年以来， 5G 的商用化进程一直呈现加速推进，从标准的确定到第三阶段的测试完成都如期完成。进入 2019 年以后，运营商已经开始着手开实验局，采购 5G 基站等设备，通信电源类产品也将逐步进入需求增长期，这对公司来说，行业的需求已经出现转折势头。随着运营商5G 网络建设的展开，通信电源将进入一个快速增长期。这一方面是因为 5G设备的功耗相对于 4G 设备有了成倍的提升，另一方面， 5G 的频谱与技术特性导致基站数量将呈现 2 倍以上的增长，由这两方面形成的乘数效应将会给通信电源市场带来前所未有的需求增长。而公司在通信电源市场上技术占据优势，市场份额多年来一直保持稳定，因此，在未来的 5G 建设周期中，公司有望享受行业景气度向好带来的红利。

优化业务结构，积极布局新能源领域

2018 年度业绩亏损的另一个原因是一次性剥离公司非核心业务。自 2018 年第二季度以来， 国内经济环境发生重大变化，公司调整业务发展方向，进一步聚焦核心主业，剥离非主营业务，对近年来受行业周期及金融政策影响较大的节能服务业务及深圳电池工厂业务进行剥离，终止绝大部分在建合同能源管理项目并对相关业务、人员、资产进行处置，计提了相应资产减值准备与坏账准备，从而进一步增加了 18 年度的业绩亏损，此部分亏损额占比达到60%以上。虽然此次的合同能源管理业务剥离带来了大额亏损，但是这对公司未来的发展有着良性的促进。因为当前各大工厂的技改提升使得此项业务市场空间趋于饱和，毛利率下滑，投入与产出比拉低了公司的经营效率，此次剥离后， 公司有望放下沉重的负担，轻装上阵，将公司有限的优势资源投入到新兴产业上，如新能源车领域。近年来， 公司凭借在电源技术领域内的多年积累，开始致力于新能源汽车动力总成与车载电源系统的研发、 制造，成功开发了氢动力车 DC-DC 电源，纯电动物流车电机驱动系统、以及乘用车车载充电机、车载 DC-DC 电源等汽车零部件产品并成功实现了应用和配套。同时在交流充电桩、直流充电桩、充电桩运营管理平台等方面具有核心技术优势，为客户实现全覆盖式电动汽车系统解决方案， 目前已与北京亿华通、航天科工及安徽明天氢能等公司建立了战略合作，公司该类产品主要客户有东风股份、东风特商、 北京亿华通、潍柴、大连擎研、安徽明天氢能、厦门金龙等多家国内企业； 并与美国和德国全球知名的氢燃料企业进行合作。通过今年的内部深层次的业务优化后，公司后续将全面开拓电动汽车业务市场，扩大集约化业务市场份额、拓展新的营销渠道。 按照公司业务规划，新能源车领域业务将在未来几年内占据公司总体业务量的三分之一左右， 从而形成公司新的收入和利润增长点。 此外，公司还依托自身智慧能源的技术实力积极研发分布式储能业务，并有望在雄安建设中进行推广应用。

盈利与预测

考虑到通信行业当期处于 5G 初期阶段， 通信电源产品的需求仍然处于起步阶段， 公司的电源产品将在未来 2 年处于稳步的回升期， 同时新能源产品也处于推广期，对于公司短期业绩的拉动有限， 不过对公司长期发展具有重要意义。 经过 2018 年的业务调整，公司资源重新整合，我们看好公司未来三年的发展趋势，预计公司 2019~2020 年营收将达到 13.34 亿和 18.01 亿元，对应的归母净利润为 2075 万和 5371 万元, 给予公司“增持”评级。

风险提示： 5G 网络建设不及预期，运营商 5G 电源采购不及预期，新能源汽车业务进展不及预期